核心观点

    亿田智能2022 年业绩平稳，2023Q1 收入利润短期承压，发力电商渠道收获成效，线上份额持续提升。公司产品结构改善，毛利率明显提升，同时加大新兴渠道布局及品牌宣传力度，当前集成灶销售逐渐回暖，叠加成本红利，公司收入利润有望逐季改善。

    事件

    2023 年4 月20 日，亿田智能发布2022 年年度报告；2023 年4月27 日，亿田智能发布2023 年一季度报告。

    公司2022 年实现营业收入12.76 亿元（YOY+3.75%），归母净利润2.10 亿元（YOY+0.08%），净利率为16.44%（YOY-0.60pct）；其中Q4 实现营业收入3.13 亿元（YOY-25.58%），归母净利润0.49 亿元（YOY-9.75%），净利率为15.56%（YOY+2.73pct）。

    2023Q1 实现营业收入2.28 亿元（YOY-7.40%），归母净利润0.41亿元（YOY-8.67%），净利率为17.82%（YOY-0.25pct）。

    简评

    一、收入分析：集成灶逆势增长，新渠道拓展加速Ⅰ、分产品：集成灶线上份额提升，洗碗机KA 动销1）集成灶：线上份额提升，产品结构领先。实现收入11.62亿元（YOY+3.21%），占比91.11%。销售方面，根据奥维云网数据，2022 年集成灶线上销额、销量分别同比+2.31%、-7.69%；亿田品牌集成灶线上销额、销量分别同比+24.04%、+20.75%，市占率分别同比+2.46pct、+2.55pct。结构方面，根据奥维云网数据，2022 年亿田集成灶线上、线下KA 的蒸烤款（蒸烤一体+蒸烤独立）销量占比分别达到80%、76%，领先竞争对手。

    2）其他：洗碗机动销，期待后续放量。实现收入1.13 亿元（YOY+9.57%），占比8.89%。公司于2022 年初推出XE92P 集成水槽洗碗机，根据奥维云网数据，亿田洗碗机8 月在KA 渠道开始动销，均价在13000 元左右，定位中高端。

    Ⅱ、分渠道：传统渠道持续扩张，新兴渠道贡献增量1）经销：经销商数量扩张，收入规模平稳。包括线下经销、线上经销，实现收入10.84 亿元（YOY-1.60%），占比84.96%。

    截至2022 年底，公司拥有经销商逾1500 家（去年同期1300 多家）。

    2）直销：发力电商渠道，拓展新兴渠道。包括电商、下沉、KA、工程、家装等，实现收入1.92 亿元（YOY+57.80%），占比15.03%。公司发力电商渠道，根据奥维云网数据，2022 年亿田集成灶线上销额、销量、均价分别为8.24 亿元、7.94 万台、10382 元/台，分别同比增长24.04%、20.75%、2.72%，销额和销量市占率分别为13.73%、10.76%，同比提升2.46pct、2.55pct。同时拓宽下沉、KA、工程、家装渠道，入驻京东家电、天猫优品、五星万镇通、国美新零售等下沉渠道网点及经销商专卖店合计逾4800 家（去年同期3500 多家），签约家装龙头企业与优质地产商开展深远战略合作，合作装企逾8000 家（去年同期5200 多家），扩大市场覆盖面，撬动市场新增量。

    3）出口：通过OEM 模式与国外品牌厂商合作，提供油烟机、燃气灶等产品，出口业务收入逐渐减少，实现14.88 万元（YOY-97.76%），占比0.01%。

    二、盈利分析：毛利率持续提升，盈利能力改善I、毛利端：产品结构升级，毛利率提升

    2022 年毛利率为46.62%（YOY+1.89pct），其中Q4 毛利率为45.24%（YOY+1.28pct），主要受益于产品结构改善，以及原材料价格下行带来的成本红利。

    1）分产品：2022 年集成灶毛利率为48.39%（YOY+1.45pct），其他毛利率为28.49%（YOY+7.71pct）。

    2）分渠道：2022 年经销毛利率为45.63%（YOY+1.34pct），直销毛利率为52.25%（YOY+2.63pct），出口毛利率为9.86%（YOY-6.60pct）。

    Ⅱ、费用端：渠道拓展费用增加，全年费用率提升2022 年期间费用率同比提升2.95pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.10/+0.29/+0.22/-3.66pct；2022Q4 期间费用率同比提升0.76pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+9.54/-2.96/-1.67/-4.15pct。主要系：1）公司持续加大全渠道布局力度；2）Q4 业务招待等管理费用同比减少；3）利息收入大幅增加。

    Ⅲ、净利端：政府补助增加，增厚Q4 净利率

    2022 年实现归母净利润2.10 亿元（YOY+0.08%），净利率为16.44%（YOY-0.60pct）；其中Q4 实现归母净利润0.49 亿元（YOY-9.75%），净利率为15.56%（YOY+2.73pct）。公司Q4 政府补贴等带来的其他收益有1521.82 万元（去年同期307.40 万元），增厚业绩。

    三、2023Q1：毛利率显著提升，费用投放效果有望显现终端需求将回暖，毛利率稳步提升。1）收入端：根据奥维云网数据，2023Q1 集成灶线上销额、销量分别同比-9.74%、-6.69%，终端需求仍承压；亿田品牌集成灶线上销额、销量分别同比-10.08%、-3.85%。公司Q1实现营业收入2.28 亿元（YOY-7.40%），后续需求复苏后，前期渠道和品牌投放有望迎来成效。2）利润端： 公司Q1 毛利率为49.49%（YOY+5.83pct），主要系产品结构改善，并且享受原材料成本红利；期间费用率同比提升4.62pct，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.23/+0.98/+1.95/+0.47pct；实现归母净利润0.41 亿元（YOY-8.67%），净利率为17.82%（YOY-0.25pct）。

    投资建议：公司产品结构领先，毛利率明显改善，费用管控空间较大，盈利有望快速修复。我们预测2023-2025年公司实现归母净利润2.52/3.00/3.53 亿元，对应EPS 为2.34/2.79/3.29 元，当前股价对应PE 为16.64/13.96/11.87倍，维持“买入”评级。

    风险分析

    1）行业竞争加剧：老板、方太、华帝等传统厨卫品牌先后入局集成灶行业，并加大力度布局线下渠道和产品，细分产品已出现价格竞争趋势，随着品牌不断布局下沉市场和高端产品，价格竞争可能进一步加剧。

    2）原材料价格回升：原材料是集成灶产品的主要构成和成本来源，原材料价格影响集成灶板块的盈利水平和业绩，当前原材料价格处于低位，但行业毛利率平均水平难以提升，随着原材料价格逆转，集成灶行业盈利水平可能进一步下降。

    3）房地产行业波动：集成灶销售主要集中在三四线城市、线下经销渠道，并且主要来源于新房装修，当前住宅销售增速处于下行区间，集成灶销售可能持续承压。