公司是纯正的医美领军企业：公司拥有7 款Ⅲ类医疗器械产品，均定位医美赛道，是上游药械商中最纯正的医美企业，可充分受益于行业的大市场与高增长。

    　　从销量看，公司是中国最大的透明质酸皮肤填充剂供应商，2021 年市场份额达到39.2%。科技力与前瞻力较强的产品矩阵，叠加规模效应与严格的费用管控，公司的盈利能力行业领先，2021 年的毛利率与净利率分别高达93.7%/66.1%。

    　　产品矩阵丰富且差异化竞争优势显著，高端产品形成优质销售闭环：公司产品矩阵围绕消费者的五官与颈部精耕细作，为消费者提供了一套整体的美学解决方案。各产品在配方、适用部位与注射层次上进行区隔，形成差异化竞争优势的同时，满足多个细分市场的需求。例如嗨体是国内首款也是唯一一款获批的针对颈纹修复的复合透明质酸钠溶液，较强的差异化竞争优势与先发优势推动嗨体进入量价齐升的发展阶段；高端产品宝尼达、濡白天使与头部医美机构、优质医生、高端消费者绑定，打造优质销售闭环，形成多方共赢的良好合作关系。

    　　研发立足市场需求，技术专利壁垒高筑：公司以“临床需求先行”为新品开发原则，与消费者、医生等保持紧密联系，及时捕获终端需求，洞察行业发展趋势，从源头最大程度争取新品的先发优势。公司各项核心技术已形成专利保护网，为竞争对手设置重重路障，且专利申请时机较佳，助力产品享受较长的专利红利期。

    　　学术推广深度赋能客户，强渠道管控树立品牌力：公司建立了从产品上市前、发布到销售阶段的一整套服务流程，在赋能下游医美机构的同时，深度绑定合作关系。公司主要采取学术营销的方式贴近医美机构与医生群体，在线上建立“全轩学院”，在线下组织学术会议，提高影响力。通过直销为主，经销为辅的销售模式，公司建立了“产品--医生反馈--消费者反馈--产品迭代”的闭环信息圈，对终端价格与品牌定位形成强有力控制的同时，通过经销网络以较低成本快速扩张。

    　　在研项目布局优质赛道，重启港股IPO 共拓长远发展：公司目前拥有7 个在研项目，布局医美优质细分赛道，其中A 型肉毒毒素产品与医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶有望2024 年获批并上市。公司于2022 年6 月重新向港交所递交上市申请，彰显布局全球，谋求长远发展的坚定决心。

    　　盈利预测、估值与评级：我们预计2022-2024 年公司净利润分别为13.33、21.59、30.66 亿元，折合EPS 分别是6.16、9.98、14.17 元，对应PE 分别是97、60、42 倍。我们认为公司合理的价格为638 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新品研发进度与获批不及预期风险；过于依靠单一产品风险；医疗事故风险；赴港上市进度不及预期风险；行业政策变化风险。