3Q22 业绩低于我们预期

    公司公布3Q22 业绩：1-3Q22 收入16.42 亿元，同比+2.7%；归母净利润2.19 亿元，同比-19.9%。对应3Q22 收入6.18 亿元，同比-8.6%；归母净利润8044 万元，同比-40.0%。公司业绩低于我们预期，主要因为在需求疲软的背景下，公司加大费用投放未能取得良好效果，导致净利率明显下滑。

    行业需求承压，收入表现环比走弱：1）受疫情、地产和经济景气度等影响，集成灶行业需求承压，整体增速放缓。AVC 数据显示，3Q22 行业零售量/零售额同比-3.8%/-2.0%，2Q22 行业零售量/零售额同比+4.3%/-3.8%，三季度表现并未明显改善。2）国内疫情反复对线下销售造成较大负面影响，3Q22 公司收入同比-8.6%，我们预计公司线下渠道表现较弱，线上渠道依然保持增长趋势。AVC 数据显示3Q22 公司集成灶线上零售额同比+11%，市场份额25%，同比+0.7ppt。

    财务分析：1）3Q22 公司毛利率45.0%，剔除会计准则变动影响，我们估计毛利率同比-1ppt 左右，主要是公司下沉渠道网点扩张，对毛利率造成一定负面影响。2）3Q22 销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为22.4%/4.5%/4.6%，分别同比+3.8ppt（剔除会计准则调整影响，为我们估计）/+1.3ppt/+1.6ppt。期间费用率提升较多主要因为3Q22 公司收入增速低于预期，而费用投放偏刚性所致。3）综合影响下，3Q22 公司净利率同比-6.8ppt 至13.0%。

    发展趋势

    地产后周期压力下，公司不断推新。1）国家统计局数据显示，9 月商品房销售面积同比-16%，仍未转正，我们预计地产后周期相关需求未来依然面临压力。2）上半年公司推出蒸烤独立集成灶，进一步完善集成灶产品系列布局。此外，公司大力布局洗碗机赛道，本月作为第一起草单位参与起草了集成洗碗机团体标准；中怡康数据显示，2022 年1-9 月，火星人是线上集成洗碗机销售额第一品牌，我们预计未来公司水洗类产品收入有望贡献更多收入。3）我们预计，原材料价格的下降将进一步反映到成本端，4Q22 利润率环比有望恢复。

    盈利预测与估值

    由于地产销售持续下滑，我们预计今明两年厨电需求承压，故下调2022/2023 年净利润16.4%/18.7%至3.75 亿元/4.60 亿元。当前股价对应2022/2023 年27.4 倍/22.3 倍市盈率。维持跑赢行业评级，但由于下调盈利预测，我们下调目标价18.8%至31.84 元，对应34.4 倍2022 年市盈率和28.0 倍2023 年市盈率，较当前股价有25.5%的上行空间。

    风险

    疫情反复；地产销售下行幅度超预期；原材料价格大幅波动风险。