事件：4 月22 日，松原安全发布2024 年报，实现营收19.71 亿元，同比+53.94%，实现归母净利润2.60 亿元，同比+31.65%。

    　　气囊&方向盘新业务快速放量，公司营收维持高速增长：

    　　公司2024 年实现营收19.71 亿元，同比+53.94%，维持高速增长，主要由于新业务气囊&方向盘的放量，其中：1）安全带销售12.64 亿元，同比+39.90%；2）气囊&方向盘销售6.06 亿元，同比+128.65%，其中气囊销售4.75 亿元，同比+151.86%，方向盘销售1.31 亿元，同比+71.45%。

    　　公司2024 年的综合毛利率为28.71%，同比-2.61 pct，盈利能力略有下滑，主要由于产品结构的变化，其中：1）安全带的毛利率为32.86%，同比-0.01pct，基本持平；2）气囊&方向盘的毛利率为16.29%，同比-1.62 pct，其中气囊毛利率为17.25%，同比-2.40 pct，方向盘毛利率为12.81%，同比-0.78 pct。

    　　公司2024 年的期间费用率为11.26%，同比-0.96 pct，主要由于收入规模增长带来的费用摊薄。公司2024 年资产减值+信用减值合计0.56 亿元，同比增加了0.34 亿元，主要由于公司计提了存货跌价及合同履约成本减值准备、坏账损失。公司2024 年实现归母净利润2.60 亿元，同比+31.65%。

    　　分季度看，公司2024 年Q4 实现营收6.61 亿元，同比+41.93%，环比+30.41%，同环比均保持高速增长，主要由于新业务的放量。公司2024 年Q4 的综合毛利率为26.56%，同比-4.67 pct，环比-2.46 pct，主要由于产品结构的变化和会计准则的调整。公司2024 年Q4 的期间费用率为9.77%，同比+1.01pct，环比-2.40 pct，同比增加较多主要由于研发费用率的提升（新项目、新产品研发项目增加），环比减少主要由于收入规模增长带来的费用摊薄。

    　　公司2024 年Q4 实现归母净利润0.70 亿元，同比-13.66%，环比+3.37%。

    　　量价利三重共振，公司未来有望持续高增长：

    　　1）量：积极拓展并深化与自主、海外客户的合作。公司不断深化与奇瑞吉利、五菱、长城等核心客户的合作，并持续拓展新能源客户，目前已成功拓展比亚迪、蔚来、理想、合众、零跑等自主客户，并且首次突破外资客户，获得欧洲S 客户的F 平台全球整车安全带项目定点，并正在为S 客户研发副驾气囊，以及为欧洲某客户研发大行程预紧式端片装置总成。

    　　2）价：产品结构持续优化，单车价值量逐步提升。公司高性能安全带销售占比逐步提高，2023 年安全带总成产品的平均售价达59.03 元/条，同比+6.53%；公司拓展新产品气囊、方向盘，转型被动安全集成式供货，相较于单一安全带，产品单车价值量更高。

    　　3）利：持续推动零部件自制，毛利率有望持续提升。公司拟在安徽巢湖新建1.2 万米织带和200 万件囊袋产能；此外，公司还组建成立了电子电气事业部，与国芯合作研发气囊控制器（ACU）等电控类产品。

    　　投资建议：维持“买入-A”评级。我们预计公司2025 年-2027 年的归母润分别为4.0/5.5/7.0 亿元，对应当前市值，PE 为18.9/13.9/10.8 倍。

    　　我们给予公司2025 年25 倍PE，对应6 个月目标价为44.25 元/股。

    　　风险提示：规模扩张导致的管理风险；产品质量控制风险。