投资要点

    核心观点：随着国内居民消费水平的提高和线上渠道带来的购物便捷性，进口食品规模维持快速增长。品渥是国内领先的进口食品运营商，公司近年不断优化渠道结构，电商渠道过去2 年高速增长，未来还将发力拓展相对弱势的乳制品线下分销商和啤酒即饮渠道，补齐渠道短板，为加速增长带来动力。同时，2020 年实行限制性股票激励计划，有望提升员工积极性、提升运营效率，保障营收目标达成。看好公司的轻资产运营模式，预计未来收入较快增长，盈利能力稳健提升。

    2020 年公司实行限制性股票激励，有望推动公司加速增长。品渥食品深耕进口食品行业23 年，是国内领先的进口食品品牌运营商，重点经营自有品牌。民企体制下，公司对员工的激励到位，2020 年对50 位核心员工实行限制性股票激励计划，有望催化员工积极性，保障营收目标达成，实现加速增长。

    进口食品规模快速增长，其中进口液奶成本优势显著，进口啤酒具备口味差异化，空间具备增长潜力。随着国内居民消费水平的提高和线上渠道带来的购物便捷性，进口食品快速成长。2019 年进口食品规模884 亿美元，14-19 年复合增速11%。从公司经营品类看，主力是液奶和啤酒，2019 年收入占比分别为 70%、13%。国内液奶自给率不足打开进口奶空间，同时；具备口味差异化的啤酒消费量仍处于高速增长阶段。

    电商渠道维持快速增长，乳制品线下分销商渠道+啤酒即饮渠道拓展或成为加速增长新动力。公司不断优化渠道结构，过去以线下KA 卖场为主，近年发力电商渠道，实现快速增长，2019 年线上渠道收入占比首次超过线下，达到52.4%。未来还将大力拓展过去相对弱势的乳制品线下分销商和啤酒即饮渠道，有望为公司加速增长带来新动力。

    供应商资源优质，供应链效率不断提升。公司具备优质的国外供应商资源，乳品的7 家供应商中有3 家生产规模属于全球前二十名。同时，公司通过投入IT 系统等提升数字化管理，实现供应链效率的不断提升。

    品渥食品净利率、ROE 高于同行公司。公司2019 年ROE、净利率分别为34.26%和7.17%。主要源于公司线上下渠道布局均衡，在毛销差与同行接近的基础上，不开店模式的管理费用率更低。未来随着公司提高线下直销模式的投入效率+发力线上渠道优化渠道结构，盈利能力有望提升。

    盈利预测及投资建议：国内居民消费水平的提高和线上渠道的便捷性为进口食品进入消费者视野创造了良好条件。看好公司作为国内领先的进口食品运营商，持续布局均衡的全渠道模式，不断提高自身盈利水平。我们预计2020-2022 年公司收入分别为15.96/19.81/24.94 亿元，同比增长15.63%/24.18%/25.86%，预计归母净利润为1.42/1.68/2.21 亿元（不考虑激励摊销费用为1.44/1.88/2.35 亿元），同比增长43.80%/17.99%/31.39%（不考虑激励摊销费用为45.47%/30.40%/25.27%），EPS 分别为1.42/1.68/2.21元（不考虑激励摊销费用为1.44/1.88/2.35 元），对应PE 分别为53X、45X，34X。首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：食品安全事件风险、全球疫情持续扩散风险、竞争加剧风险、汇率波动风险、募投项目进展不及预期风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险