2025 年营收增长22%，扣非归母净利润增长19%。稳健医疗2025 年实现营业收入109.5 亿元，同比增长22.0%；归母净利润7.7 亿元，同比增长10.4%，剔除商誉减值后归母净利润9.5 亿，同比增长20.0%；扣非归母净利润7.1亿元，同比增长19.4%，主要系非流动性资产处置损益和金融资产持有及处置损益下降所致。经营活动产生的现金流量净额为16.7 亿元，同比增长31.6%，主要系本年收入增长，收到的货款增加所致。在充沛现金流下，公司拟每10 股派发现金红利3.00 元（含税），叠加中期分红，全年分红占归母净利润比例达56.9%。Q4 单季营收30.5 亿元，同比+5.0%；归母净利润0.36亿元（去年同期为1.4 亿元），环比-85.0%，同比-74.7%，主要受计提商誉减值1.79 亿元影响。

    　　消费品业务双位数增长，医疗耗材业务结构优化毛利率提升。1）消费品（全棉时代）全年营收57.5 亿元，同比+15.2%，毛利率提升1.4 百分点至57.3%，主因2025 年棉花采购价格回落、卫生巾等高毛利产品占比提升所致，营业利润率13.2%，较去年同期提升1.1 个百分点。核心爆品干湿棉柔巾营收17.6亿元，同比+13.0%，卫生巾表现亮眼，营收10.2 亿元，同比+45.5%，跃升为第二大单品。成人服饰/婴童服饰分别同比增长17.5/2.9 百分点至11.3/9.9 亿元。线上渠道增长18.7%，其中抖音等兴趣电商增长超60%；线下门店净增18 家至505 家，收入增长1.2%，商超渠道提速发展，全年贡献收入4.6 亿元，同比增长+42.0%；2）医疗耗材（稳健医疗）全年营收51.1亿元，同比+31.0%，其中GRI 公司并表贡献收入12.3 亿元，内生业务收入增速7.6%。毛利率提升0.6 百分点至37.1%，主因高端伤口敷料、手术室耗材、健康个护等高毛利产品占比提升所致，但部分被GRI 并表业务抵消，营业利润率下降1.7 百分点至6.0%，主因商誉减值1.79 亿元所致，剔除商誉减值影响，营业利润率9.4%，较去年同期基本持平。高端敷料（同比+20.0%至9.4 亿元）、手术室耗材（同比+83.4%至15.2 亿元）、健康个护（同比+17.1%至4.7 亿元）等高附加值品类增长亮眼。全年国外销售渠道实现营业收入28.5 亿元，同比增长47.9%，海外销售占医疗板块比重上升至56%。国内医院营收8.3 亿元，同比+14.8%，C 端自主品牌业务（药店+电商）营收9.2 亿元，同比+29.0%。

    　　2026 第一季度增长稳健，剔除汇兑影响后利润增长亮眼。26Q1 实现营业收入26.80 亿元，同比增长2.84%，在去年同期高基数下稳健增长；归母净利润2.51 亿元，同比增长1.18%，主因人民币升值导致汇兑损失同比增加约4100 万元所致，若剔除汇兑损失影响，2026 年一季度净利润约2.9 亿元，同比增长约15%，净利率提升1.3 百分点至10.9%，主因毛利率提升抵消除汇兑外的其他期间费用率变动后，贡献0.6%，资产减值减少贡献0.6%。分板块，1）消费品板块，实现营收13.4 亿元，同比增长0.4%，增速放缓主因去年同期卫生巾和棉柔巾超高基数所致。品类方面，成人服饰营收双位数增长，婴童服饰增速较好。渠道方面，商超渠道营收双位数增长，线下门店收入平稳增长，电商渠道受高基数影响收入持平；2）医疗耗材板块，实现营收13.2 亿元，同比增长5.4%。核心品类中，手术室耗材、高端敷料主营收入良性增长。渠道方面，海外收入同比持平，国内医院营收双位数增长。

    　　风险提示：国际宏观形势恶化、品牌声誉风险、原材料价格大幅波动、渠道开拓不及预期。

    　　投资建议：看好消费多品类驱动增长，医疗业务整合扩大份额。公司2026年一季度在高基数及汇兑损失影响下，整体业务开局稳定，展现了“医疗+消费”双轮驱动模式的抗风险能力。医疗板块国内医院渠道增长强劲，消费板块则通过成人服饰、婴童服饰及商超渠道的良好表现对冲了核心品类的高基数压力。我们看好公司坚持“产品领先、卓越运营、品牌向上”的战略，医疗业务聚焦高端敷料和绿色手术室解决方案，消费业务持续深化产品创新，有望驱动公司长期稳健增长。基于原材料棉花涨价和汇率波动预计造成毛利率拖累和汇兑亏损，我们下调2026-2027年盈利预测，预计2026-2028 年净利润分别为10.3/11.9/13.3 亿元（2026-2027 年前值为12.1/14.3 亿元），同比+34.0%/+15.9%/+11.3%。基于盈利预测下调，下调目标价至38-42 元（前值为49-53 元），对应2026 年PE 22-24x，维持“优于大市”评级。