1H23 业绩符合我们预期

    公司公告1H23 业绩，收入实现42.7 亿元，同降17.3%，归母净利润实现6.8 亿元，同降23.7%；分季度看，Q1/Q2 收入分别同比+1.3%/-32.5%，归母净利润分别同比+5.6%/-43.1%，符合此前业绩预告与我们预期。

    发展趋势

    1、非防疫耗材Q2 收入同增18.7%，防疫相关收入明显下滑但已在市场预期内，预计对市值影响有限。Q2 医疗板块收入同降56.3%，其中非防疫医疗耗材/感染防护产品收入分别+18.7%/-90.6%。我们预计：1）非防疫产品：

    1H23 高端敷料/手术室耗材/传统敷料收入分别同增73%/75%/10%，我们预计公司与并购标的整合顺利，且产品接受度向好，带动收入延续高增；2）防疫产品：需求下滑叠加市场库存处较高水位，致使收入承压，但我们认为已在市场预期内，且因市场仅给予防疫产品较低估值，对市值影响预计有限。

    2、全棉时代Q2 收入同增13.1%，提速成长进行时。具体看，Q2 全棉时代有纺/无纺品分别同增18%/6%。我们预计：1）有纺品：1H23 婴童服饰及用品/成人服饰/其他有纺品收入同增6%/30%/24%，随疫后线下客流修复、单店向好等，以线下为主要渠道的有纺品恢复快速成长势头；2）无纺品：1H23干湿棉柔巾收入同增约10%，公司通过创新研发、产品迭代，拉动核心单品收入恢复增长。按渠道看，1H23 电商/线下门店收入分别同增约10%/18%，线上拉新与转化向好，线下展店22 家（含加盟店15 家），单店持续修复。

    3、全棉时代盈利能力有望提升，规模效应下降短期拖累整体利润率。公司Q2 毛利率实现51.1%，同增2.3ppt，我们预计全棉时代盈利能力有望提升。

    费用端看，公司Q2 销售/管理/财务费用率分别同比+8.7ppt/+0.4ppt/持平；综合影响下，Q2 归母净利率实现15.9%，同降3ppt。

    4、员工持股计划彰显管理层经营信心，看好公司作为大健康消费领军企业有望迎来价值重估及中长期广阔成长前景。据公司公告，公司拟使用66 万股已回购股份，以43 元/股的定价（员工自筹资金/公司激励基金50:50），覆盖14 名核心管理层，进行规模为2,838 万元的第一期员工持股计划，并在未来三年根据考核绩效按比例解锁，我们认为该计划有望健全公司长效激励机制，绑定核心员工利益，带动经营向好。我们预计，随非防疫医疗业务快速成长、全棉时代提速改善、防疫相关产品扰动降低，有望引领估值中枢向上修复。

    盈利预测与估值

    基于防疫相关产品需求下滑明显，我们下调23/24 年扣非净利润8%/4%至13.2/16.1 亿元，当前股价对应23/24 年扣非净利润19/15 倍P/E。考虑非防疫快增、全棉时代提速成长有望引领公司价值重估，维持跑赢评级与目标价57 元，对应23/24 年扣非净利润26/21 倍P/E，有36%上行空间。

    风险

    疫情造成公司业绩波动风险，竞争加剧风险，原材料价格波动风险。