核心观点

    公司发布2021 年报/一季报,2021 年实现收入和净利润80.4 亿和12.4 亿,同比下滑35.9%和67.5%;22Q1 收入和净利润同比增长+2.37 和-25.69%。

    医用耗材业务:受2020 年疫情高基数影响同比下降,但电商渠道发展迅猛。2021 年公司医用耗材业务实现收入39.2 亿元,同比下滑55%,主要系2020 年疫情的高基数所致,相比2019年增长161%。1)分产品看:伤口护理、感染防护和消毒清洁产品分别实现收入8.3/28.1/2.8亿,同比分别-2.1%/-63.5%/-24.3%,感染防护下降较多主要是由于原材料及产品价格均回归常态。2)分渠道看:直销/经销/代理/电商分别同比增长-76.7%/-23.9%/-54.3%/+37.1%。

    健康生活消费品:门店扩张有序,官网/小程序自有平台增长较快。2021 年公司健康生活消费品实现收入40.5 亿元,同比增长15.27%。1)分产品看:卫生巾、婴童用品、婴童服饰、成人服饰等品类增速较快,增长超过30%,棉柔巾增长平稳(+2%),湿巾有所下滑(-17%),湿巾下滑主要受市场化纤原材料和低价竞争所致。2)分渠道看:电商渠道实现销售收入25.4 亿元,同比增长8.7%,其中官网、小程序等自有平台销售收入5.62 亿元,同比增长44.85%;线下门店实现收入12.4 亿,同比增长29%,其中直营门店净增51 家至326 家,加盟门店净增18 家至23 家。商超和大客户渠道分别增长51%和-17%。

    21Q4 盈利能力有所下滑,疾控防护类产品毛利率趋于平稳。分季度来看,21Q1-Q4 净利率分别为21.2%/15.7%/19.5/6.1%,我们认为Q4 净利率大幅下滑与全棉时代业务竞争激烈,线上投入加大有关。22Q1 净利率为15.4%,环比改善,但同比仍然下滑5.8 pcts,我们推测与21Q1 交付部分高价出口订单造成高基数有关。另外,疾控防护类产品在21Q3 的价格和毛利率已恢复正常水平,预计后续将保持稳定。

    展望全年,公司消费品业务受疫情影响,短期流水增速面临一定挑战,另一方面疫情反复可能部分利好公司医用耗材业务。公司整体而言是一家战略清晰、业务聚焦的消费公司,而且近年来在toC 端业务发展迅速,在经过三年左右疫情的扰动之后,叠加积极的外延资源整合(近日刚公告收购高端敷料公司隆泰医疗),我们期待公司后续能回到健康且较快的增长轨道之中。

    盈利预测与投资建议

    根据年报和一季报,我们下调2022-2023 年的盈利预测,预测2022-2024 年每股收益分别为3.09、3.69 和4.23 元(原2022-2023 年为4.18 和4.89 元),参考可比公司,给予公司2022年21 倍PE 估值,对应目标价64.97 元,维持公司“增持”评级。

    风险提示:市场竞争加剧,客户拓展、毛利率不及预期,品类扩张不及预期