业绩回顾

    　　2021 & 1Q22 业绩符合市场预期

    　　公司公布2021 年业绩，营收80.37 亿元（-35.87%），归母净利润12.39 亿元（-67.48%），扣非净利润10.29 亿元（-72.57%），符合此前业绩预告区间。分季度看1Q/2Q/3Q/4Q21 营收同比分别+53.0%/-33.6%/-67.1%/-26.3%，归母净利润同比分别+50.7%/-60.7%/-83.8%/-79.5%。

    　　同时公司公布1Q22 业绩，收入端实现23.22 亿元，同增2.37%，归母净利润实现3.57亿元，同减25.69%。

    　　发展趋势

    　　1、受疫情短期冲击，1Q22 全棉时代收入同增8.8%，看好后续逐季改善趋势。

    　　4Q21/2021/1Q22 全棉时代分别实现销售13.54/40.54/8.9 亿元，同增约12.1%/15.3%/8.8%，剔除口罩等防疫产品后，2021 年收入同增24.8%。1Q22 受疫情影响部分门店无法正常营业、部分区域物流中断的背景下，公司线下门店收入仍同增14.3%，实现较快速增长；得益于永辉、大润发、屈臣氏等渠道拓展，商超渠道收入同增45.5%；因疫情带来的物流受限及平台流量重构等影响，第三方电商收入同降8%，但是小程序等私域渠道同增29.4%。我们预计2Q22 公司消费品业务增速环比有望提升。

    　　2、1Q22 医疗板块收入环比4Q21 增67.7%，基数回归常态有望迈入再次快速成长期。

    　　4Q21/2021/1Q22 公司医疗板块分别实现收入8.67/39.22/14.07 亿元，同降51.11%/56%/1.7%，1Q22 环比4Q21 增约67.7%。1）渠道：基于品牌美誉度、知名度持续提升，医疗板块渠道实现快速拓展，1Q22 公司外销/国内医院/国内电商渠道分别环比4Q21 增8.6%/97.9%/38%，驱动收入高速增长；2）产品：公司持续进行研发创新、结构优化，1Q22 伤口护理/高端伤口敷料等品类同增约15.1%/64.6%，产品力不断提升。

    　　我们预计随基数回落常态，2Q22 起医疗板块有望迈入再次快速成长期。

    　　3、1Q21 高基数致使1Q22 毛利率承压，费控能力环比4Q21 提升。4Q21/2021/1Q22 毛利率分别实现52.1%/49.9%/47.8%，因1Q21 海外疫情高价订单影响，毛利率基数较高，1Q22 毛利率同降6.9ppt。费用角度看，1Q22 销售/管理/财务费用率分别为20.2%/5.5%/0.9%，环比4Q21 分别下降13.7/4.6/2ppt，费用控制能力进一步优化，综合影响下4Q21/2021/1Q22 净利率分别实现6.1%/15.4%/15.4%。

    　　4、内生+外延共助消费品、医疗板块均快速成长，看好公司作为大健康消费领军企业的发展前景。消费品板块：2022 年全棉时代有望积极拓展私域、商超、门店等渠道，优化产品设计与结构，持续推进品牌建设，驱动业绩持续增长；医疗板块：海内外渠道拓展、产品力的持续提升有望助力公司内生持续成长；公司预计公司收购的隆泰医疗有望在3Q22 并表，外延助力公司在高端敷料领域的竞争力与市场份额不断提升，重申强者愈强。

    　　盈利预测与估值

    　　基于疫情反复对公司消费品板块冲击，我们下调2022/2023 年盈利预测16%/10%至14.71/19.63 亿元，当前股价对应2022/2023 年18/13 倍P/E，基于盈利预测下调，下调目标价10%至86 元，对应2022/2023 年25/19 倍P/E，较当前股价有42%上行空间。

    　　风险

    　　疫情造成公司业绩波动风险，竞争加剧风险，原材料波动风险。