事项：

    　　公司发布2021 年三季报： 2021 年1~9 月实现收入/归母净利润/扣非归母净利润58.20/11.04/9.49 亿元，YoY-38.89%/-64.95%/-69.71%，相比19 年同期+86.6%/+172.6%/+142.5%，两年CAGR 为+36.5%/+65.1%/+55.7%。单Q3 实现营收/ 归母净利润/ 扣非归母净利润17.60/3.43/3.21 亿元， 同比-67.06%/-83.80%/-84.76%。

    　　评论：

    　　医用耗材业务受去年出口海外收入高基数影响增速有所回调，国内医院和C端业务持续增长：前三季度实现销售收入28.8 亿元，同比-58.4%，较19 年大幅增长224.8%，两年CAGR80.3%。1）受去年同期出口海外销售收入高基数及当前海外疫情回归常态化影响，单Q3 实现收入7.56 亿元，同比-82.9%，两年CAGR58.7%，环比+0.7%。量价拆分，价格方面我们预计Q3 环比Q2 有所下滑，销量方面预计受疫情反复影响环比Q2 有所增长；2）受益国内销售渠道的不断开拓，前三季度医用耗材收入较2019 年仍大幅增长，其中电商、药店和跨境电商等C 端实现收入7.78 亿元，同比+30.6%，较2019 增长近4.4 倍；医院端收入同比+21.9%，较2019 增长超过5 倍。

    　　健康生活消费品业务增长稳健：前三季度实现销售收入27 亿元，同比+16.9%，相较2019 同期+35.8%，两年CAGR 近17%；单Q3 实现收入9.1 亿元，同比+9.3%，两年CAGR23.2%，环比-6%（我们预计主要受618 影响）。1）渠道方面：电商渠道新客转化率和复购率持续提升，带来收入同比+30%；线下渠道持续扩充，截至目前累计新开门店53 家，其中有13 家累计已实现盈利，我们了解到线下门店经营情况在逐步向好，坪效稳步上升；2）产品方面：婴童服装、婴童用品、内衣物和床上用品等有纺产品在前三季度表现强劲，同比+40%；此外Q3 开发的新品均已按原计划上市，有望于Q4 贡献收入；展望Q4，在“双11”“双12”等促销活动推动下，外加公司新任营销副总裁带来营销策略的持续优化，我们预期Q4 盈利会好于Q3。

    　　毛利率/管理费率大幅下滑，现金流承压：随着海外疫情常态化，防护产品出口价格回归正常，医用防护品毛利率降低，致Q3 毛利率40.7%，环降9.4pct，同降25.9pct；受管理费率环降13.3pct 影响，净利率环比略有增长；前三季度经营现金流同比-89.15%，主要系1）公司调整先款后货的预收政策致预收款减少，同时应收款增加，对应周转天数升至当前的37.42 天；2）税费增加。

    　　医疗&消费双轮驱动，质地优秀且增长空间广阔，维持“强推”评级。考虑疫情常态化带来医疗防护品盈利回落，我们下调盈利预测，预计2021-2023 年归母净利润分别为14.21/18.94/24.42 亿元（此前为17.16/22.25/27.12 亿元），EPS分别为3.33/4.44/5.72 元/股（此前为4.02/5.22/6.36 元/股），对应PE 为23/17/13倍，调整目标价至98 元/股，对应2021 年30 倍估值，维持“强推”评级。

    　　风险提示: 渠道拓展不及预期，新品放量不及预期，行业竞争加剧