稳健医疗发布2021 年三季报，2021 年前三季度公司实现营业收入58.20 亿元，同比-38.89%；归母净利润11.04亿元，同比-64.95%；扣非后归母净利润9.49 亿元，同比-69.71%。其中，Q3 单季度公司营业收入17.60 亿元，同比-67.06%；归母净利润3.43 亿元，同比-83.80%；扣非后归母净利润3.21 亿元，同比-84.76%。Q3 公司营收、利润同比下滑，主要为去年同期公司出口境外医用耗材业务尤其为医用防护产品收入大幅提升导致同比基数高。

    　　分析判断:

    　　收入端：健康生活消费品表现良好，医用耗材业务高基数影响同比下滑。

    　　分业务看，2021 年前三季度公司健康生活消费品、医用耗材、全棉水刺无纺布销售额分别为27.0、28.8、2.0亿元，同比分别+16.9%、-58.4%、-5.7%，较2019 年同期分别+35.8%、+224.8%、+1.3%。其中：1）健康生活消费品业务方面，线下渠道拓店加速，Q3 单季度公司新增28 家连锁门店，其中全棉时代直营店、全棉时代加盟店、全棉里物、津粱生活分别新增20、6、1、1 家，截至9 月底，公司共新增53 家门店，其中13 家累计已实现盈利。此外，公司新增网点KA 渠道，并不断补充老渠道新品，优化产品结构，有力支撑KA 渠道业绩；线上渠道方面，公司官网及小程序渠道通过内容社区和会员运营等方式有效提升新客转化率和复购率，线上渠道收入实现同比增长30%。随着公司加快线下直营门店的开拓并逐步放开加盟模式，持续推动零售新业态，加大线上及线下渠道的融合，健康生活消费品业务增长可期；2）医用耗材业务方面，由于去年Q3 单季度海外出口销售收入为37.8 亿元，出口医用防护产品的销售量和销售均价为全年季度最高水平，基数相对较高，且叠加疫情有效控制的影响下，收入下滑较为明显，但较于2019 年同期仍表现高速增长。公司加快境内外不同渠道的占有率，境外产品出口国大幅增加，境内在医院、药店零售、电商等渠道迅速发展，扩充医用消费品品类，有助于公司长期稳步发展。

    　　此外，公司现金充沛，截至2021 年9 月底，公司货币资金44.31 亿元，交易性金融资产（主要为理财产品）26.49 亿元，为公司后续加大健康生活消费品渠道、品牌、客户等拓展提供了强大的支持。

    　　盈利端：盈利水平同比下滑，净利率回归常态。

    　　2021 前三季度公司毛利率、净利率分别为49.05%、18.97%，同比分别-13.65pct、-14.24pct，其中，Q3 单季度毛利率、净利率分别为40.70%、19.48%，同比分别-25.90pct、-20.35pct，毛利率下滑明显，预计主要受随着全球疫情逐步得到有效控制，医用防护产品销售价格及毛利率水平下降影响；净利率水平位于疫情前净利率水平区间，且下降幅度低于毛利率，主要为所得税税率下降，2021Q3 单季度公司所得税税率为5.11%，同比-9.19pct。期间费用率方面，2021 年前三季度公司期间费用率为29.15%，同比+7.59pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为21.26%、3.96%、4.67%、-0.73%，同比分别+6.98pct、+1.20pct、+1.08pct、-1.67pct，分季度看Q3 单季度公司期间费用率为21.74%，同比+4.19pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为23.38%、-4.57%、4.64%、-1.71%，同比分别+12.68pct、-6.50pct、+1.40pct、-3.38pct，期间费用率同比有所提升，主要为去年同期收入高基数，费用率相对较低。

    　　投资建议

    　　稳健医疗以“棉”为核心，通过医疗背书+高品质产品+线上线下渠道发力，构建强大护城河。考虑到随着全球疫情逐步得到有效控制，医用耗材业务尤其是医用防护用品销售均价下滑以及原材料价格上涨等原因，我们下调公司21-23 年营业收入101.21/123.27/144.39 亿元的预测至88.16/105.85/123.59 亿元，下调21-23 年EPS4.29/5.35/6.41 元的预测至3.58/4.30/5.19 元，对应2021 年10 月26 日78.50 元/股收盘价，PE 分别为21.9/18.3/15.1 倍，维持公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　线下门店拓展不及预期；医用敷料需求大幅下滑；行业竞争加剧；原材料价格大幅提升。