投资要点：

    　　“医疗+消费”双轮驱动，打造大健康领先企业。公司以医用敷料出口代工起家，逐步拓展至医用耗材及消费领域棉类制品的自主研发、生产及销售，实现从海外为主到海内外市场并重、从OEM 到自主品牌、从医疗领域到医疗与消费品领域并重的业务转型。公司创新性地研发出了“全棉水刺无纺布工艺”，开创以“棉”为核心的新业务模式，旗下拥有稳健医疗、全棉时代、津梁生活三大品牌。近年财务表现稳健，13-20 年营收CAGR 为38.7%，20 年因疫情导致口罩等防护用品需求激增，公司医用业务规模扩大带来整体业绩放量，随着疫情逐渐缓和，2021H1 实现营业收入40.6 亿元，同比下降2.9%，归母净利润7.6 亿元，同比下降26.3%。

    　　医疗业务：医用敷料龙头企业，产品结构持续优化升级，渠道持续外延。国内医用敷料行业前景良好，20 年市场规模预计约83.25 亿元，近六年CAGR 约12.8%，增速远高于全球市场，但集中度较低，未来集中度有望提升。此外，国内高端敷料渗透率远低于国外，发展空间大。20 年公司医用耗材收入86.8 亿元，同比增长 630.4%，毛利率62.2%，同比增长23.8%。公司凭借全产业链覆盖和规模优势，建立盈利能力强、高质量多品类的产品结构，保证了TOB 业务客户的高粘性。凭借领先的技术水平率先进入高毛利的高端敷料领域，先发优势明显。TOC 业务依靠疫情期间建立的自有品牌“稳健医疗”声誉，积极开拓国内医用敷料市场，目前国内已覆盖3000 多家医院，近11 万家零售药店，国外已覆盖欧、美、日等上百余个国家和地区，渠道优势明显。

    　　消费品业务：医疗背景支撑品牌差异化发展，品牌力强，全渠道持续扩张。公司消费品收入占比逐年提升，成为业绩增长的主要驱动力之一，20 年消费品收入35.2 亿，同比增长16%。公司 “全棉时代”品牌业务涉及领域广泛，包括传统产品优质替代，未来潜力大的棉柔巾，平稳增长，集中度待提升的一次性卫生用品，对安全性信赖感要求极高的婴童用品以及成人服饰等。“全棉时代”由医疗背景背书，品牌力强，大单品棉柔巾市占率高。

    　　公司线上线下深度融合，线上起步早具备先发优势，线下积极拓展下沉。截止21H1 公司总共有302 家线下门店，核心产品进驻约5500 个主流连锁超市网点，超6000 家连锁便利店及超20 个省市的线下母婴门店。此外，公司的“津梁生活”品牌，打造覆盖美妆、个护等健康美丽生活需求的一站式零售平台。

    　　盈利预测与投资分析意见：公司是“医疗+消费”协同发展的大健康标杆企业，首次覆盖，给予“买入”评级。公司研发能力强，医疗业务产品结构持续优化，先发优势明显，兼具品牌力和渠道力，TOB 和TOC 有望同发展。消费品业务具有丰富产品线，线下扩店提速，线上打造全域通，依托医疗背景+全棉理念进行差异化竞争。我们预计21-23 年公司归母净利润分别为17.1/20.9/25.7 亿元，对应PE 为21/17/14 倍。采用绝对估值（复杂FCFF）法进行估值，得到公司最新合理每股价值为101.8 元/股，相比于2021/9/29 收盘价80.44元有27%的上涨空间，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧、医疗行业政策及标准变化、外协加工及外购产品的不确定性、新冠疫情影响消费恢复不及预期。