事件：概述发布2020 年年报，2020 年实现收入125.34 亿（+173.99%），归母净利润38.1 亿（+597.5%），扣非归母净利润37.51亿（+680.7%），2020 年每股派发1.8 元股息（含税），并预告21 年一季度业绩，预计实现收入22.3-23.3 亿，同比增长50.37-57.12%；净利润4.6-5 亿元，同比增长44.29%-56.83%。

    　　20 年全年业绩略超市场预期，21Q1 业绩大超市场预期。主要系公司医疗产品产能同比有较大幅度增长；全棉时代线下业务在去年同期受到新冠疫情严重影响，而20Q1 因疫情得到良好控制，门店零售业绩逐步复苏，同时线上线下融合也取得了良好成效。我们认为2021年消费品板块的发力将成为一大亮点，维持公司“买入”评级，继续推荐。

    　　分业务板块拆分：医用板块高增长，消费品稳定增长。

    　　1）医用耗材板块实现收入86.84 亿（+616.4%），其中境外销售58.98 亿（+652.04%），境内销售27.86 亿（+550.98%）。其中，医用耗材产品已覆盖全国3000 余家医院，实现销售收入11.08 亿元，同比增长约4.74 倍；在药店零售渠道，共覆盖全国近9 万家OTC 药店，实现销售收入4.80 亿元，同比增长约2.10 倍；在天猫、京东和亚马逊等电商平台实现销售收入4.94 亿元，同比增长约14.12 倍。

    　　2）消费品板块：实现销售收入35.17 亿（+16.93%），其中全棉时代销售收入34.77 亿（+15.80%）；津梁生活销售0.40 亿元。受新冠疫情影响，全棉时代线下门店销售9.39 亿（含加盟店销售，不含门店引流到小程序的销售），同比下降18.87%；电子商务渠道销售23.14亿（+38.29%），其中在天猫、京东等第三方电商平台实现销售19.09亿（+19.59%），在自有平台官网、小程序和APP 端，实现销售4.05亿（+425.56%），值得一提的是，门店引流到小程序实现的销售为2.05亿元；商超渠道实现销售1.34 亿元（+29.10%）；大客户渠道实现销售0.90 亿元（+31.87%）。在20 年全年疫情影响线下零售的大背景下，依然保持稳定增长，取得优秀成绩，线上线下同步升级，线下门店扩张迭代，线上小程序发力提升客流及转化。

    　　3）全棉水刺无纺布对外销售收入2.37 亿元（-19.04%）。主要系疫情期间公司生产的全棉水刺无纺布优先满足防疫产品生产，因此对外销售减少。

    　　分品类收入拆分：疾控防护产品增量大，消费品类稳中有亮点。

    　　1）医疗板块：

    　　传统伤口护理与包扎产品 5.23 亿（-8.67%）；高端伤口敷料产品 0.87 亿（+2.38%）；

    　　手术室感染控制产品 6.9 亿（+186.38%）；

    　　疾控防护产品 70.1 亿（+4599.23%）。

    　　消毒清洁产品 3.72 亿（+126.33%）。

    　　2)消费品板块：

    　　棉柔巾 9.44 亿（+3.38%）；

    　　卫生巾 4.16 亿（+30.8%）；

    　　湿巾 2.12 亿（-4.79%）；

    　　其他无纺消费品 6 亿（+149.48%）；

    　　婴童用品 2.78 亿（-4.66%）；

    　　婴童服饰 3.67 亿（+4.28%）；

    　　成人服饰 4.48 亿（+9.47%）。

    　　其他纺织消费品 2.51 亿（-3.38%）

    　　3）全棉水刺无纺布：2.37 亿（-19.04%）

    　　盈利端：主要受益毛利率提升，公司盈利能力大幅提升。

    　　医用板块毛利率62.24%，较同期+23.28pct；消费品板块毛利率55.2%，较同期-3.52pct。整体毛利率受医用板块提振提升至7.9pct到59.55%。

    　　销售/管理/研发/财务费用分别为12.57%/3.49%/3.28%1.74%，较同期-17.07pct/-0.83pct/+1.6pct

    　　/-0.11pct。财务费用率提升主要系境外销售大幅增长，外币汇兑损失增加所致。研发费用额有所提升主要系公司增加研发投入所致。

    　　净利率受益毛利率提升及费用率下降等因素提升18.54pct 至30.5%。

    　　趋势上我们预计21 年仍将维持20%以上的净利率水平，消费品板块的净利率水平有望持续提升。

    　　周转能力：周转加快，现金流稳定良好。

    　　存货周转天数78.42 天（-70.95 天），应收账款周转天数18.1天（-14.9 天），经营性现金流同比+695%，整体营运和周转质量较好。

    　　产品端：医用高端产品持续突破，消费品有纺类认可度提升。

    　　1）医用板块：除传统急性伤口护理产品外，针对难以愈合的慢性伤口，公司亦开发出硅胶泡沫敷料、水胶体敷料、超级吸水垫等具有代表性的高端湿性敷料，于2020 年12 月新取得泡沫敷料三类医疗器械注册证，产品布局进一步拓展。

    　　2）消费品板块：传统无纺类产品竞争优势明显，全棉卫生巾等品类增长亮眼受到消费者认可，公司有纺消费品受欢迎程度逐渐提高。

    　　渠道端：疫情年下店铺稳健增长，平效受疫情影响，21 年有望恢复。

    　　1）医用板块：医院市场经销商已覆盖全国30 多个省（市、自治区）的3,000 多家医院；零售药店市场的经销商已覆盖全国20 多个省　　（市、自治区）的近90,000 家零售药店。

    　　2）独立店：实体门店276 家，报告期内新增48 家，关闭23 家，净增25 家。其中全棉时代257 家（加盟5 家），津梁生活8 家，全棉里物11 家。

    　　3）商超：广泛进入华润万家、永辉超市等主流连锁超市约5,000个网点，7-11、罗森等连锁便利店超4,000 家，以及超20 个省市的线下母婴门店。

    　　4）电商：电子商务渠道销售23.14 亿元（+38.29%）。小程序发力亮眼。全棉时代用户数量已突破2500 万人，其中私域平台注册会员数量1276 万（门店注册会员数量576 万，官网和小程序注册会员突破700 万）。

    　　ESG：紧守社会价值，做出突出抗疫贡献。

    　　新冠疫情期间，公司迅速响应、全力保障防疫物资生产，从决策管理、流程整合、产品和设备创新、产业链整合等层面开展一系列的活动提高应对市场需求的快速响应能力，2020 年1 月疫情爆发初期的一个月内公司向湖北各大医院提供1.089 亿只口罩、11.4 万件防护服，在初期没有任何储备的情况下，起到了雪中送炭的关键作用。截止到2020 年12 月31 日，为海内外输送各类口罩近40 亿只，各类防护服、隔离衣超过8,600 万件，公司捐款捐物统计在册的超过1,300 万元，充分彰显了公司团队的高度凝聚力。

    　　投资逻辑：有供应链实力+品牌力的双轮驱动协同发展有长期竞争力的公司。

    　　1）医疗板块：疫情加速了稳健医疗板块海内外市场的品牌化进程。历史上公司主要做医用敷料OEM 为主，逐渐创立稳健医疗品牌，产品在国内和国际市场逐步打开市场和品牌。20 年国内外疫情的发展使相关医用防护和家用医疗敷料市场品牌化进程加速，稳健医疗凭借优秀的供应链能力和产品力抢占份额和渠道，提升影响力，品牌力进一步提升打开未来发展空间。

    　　2）消费品板块：21 年进入快速扩张期。由于疫情影响线下人流，全棉时代板块20 年整体增速保持相对稳定，但全年仍然实现接近20%增长。我们预计2021 年，全棉时代板块在线上和线下的发展策略上均会有比较明显的扩张动作。目前无论线下店的数量还是线上体量未来仍有较好的成长空间，其品牌端和品类端都有较好的成长潜力。

    　　我们认为，全棉时代是在大众消费品市场有强品牌力的品牌，独创棉柔巾赛道，构建了棉文化消费品场景；稳健医疗板块深耕医用敷料，积累了极强的供应链实力和行业地位。2020 年，公司推进了向不超过1036 人授予限制性股票激励的计划，实现员工与公司的共同进步，让稳健人分享企业发展的红利，提升团队积极性。我们看好公司医疗板块+消费品板块相辅相成双轮驱动协同发展。稳健医疗是我们17 年以来就长期看好且未来也持续看好的一家公司，有长牛股基因，重点推荐。上调盈利预测，预计2021-2023 年收入110.7/130/151 亿，净利润21.99/25.16/30.62 亿，给予2022 年35x 估值，维持买入评级。

    　　风险提示：行业发展不达预期，疫情因素影响