事件：①公司2022 年营收10.23 亿元，同比+2.68%，归母净利润0.53 亿元，同比-60.33%，其中22Q4 营收3.51 亿元，同比+40.40%、归母净利润0.26 亿元，同比+100.21%；公司2022 年拟分红每10 股派3.0 元，合计分红现金0.49 亿元；②公司2023Q1 营收2.3 亿元，同比+12.03%，归母净利润0.15 亿元，同比+634.03%。

    22 年业绩承压显著，23Q1 业绩改善显著

    2022 年公司营收小幅增长，利润同比下降：①主要是因为下游生猪养殖行业市场景气度较差，对兽药需求减少，且公司产品结构较上年同期发生一定变化，整体毛利率有所下降；②在建项目于22 年内陆续投产，产能尚处于爬坡阶段，对公司短期盈利带来一定影响；2023 年Q1 公司营收、利润均同比提升，主要原因为虽然23Q1 下游猪价偏低，但价格、存栏同比仍有提高，支撑公司销售和利润增长。而我们认为，后续随着生猪周期的景气修复，兽药需求弹性释放，销售放量+产能利用率逐步爬升，公司有望实现量利双升。

    产能放量核心产品一体化+集团客户稳步开拓

    截至2023Q1，公司已拥有840 吨泰万原料药+1000 吨泰乐原料药产能，且后续仍有1000 吨泰乐原料药产能等待投产，实现核心产品的“制剂-原料药”一体化。而公司充分利用华农-回盛研究院的专家优势和科研成果进行品牌塑造，“猪生病，找回盛”已在行业内建立起较高知名度，公司已实现国内生猪养殖行业 TOP10 全覆盖，同国内众多大型养殖企业建立了稳定的合作关系，2022 年直销客户收入占比为61%。我们认为，目前在下游养殖长期规模化背景下，公司集团客户端的渗透有望进一步提高，以支撑公司新产能的产品释放。

    打造回盛特色产品，宠物业务为公司再增新增长曲线公司积极打造具有回盛特色产品体系：特色方案“稳蓝增免”可以显著地抑制蓝耳病毒在动物体内的增殖，另有禽滑液囊支原体的整体解决方案、第四代抗菌药品泰地罗新、第三代口服头孢菌素头孢泊肟酯片、新款驱虫药非泼罗尼等具有回盛特色的创新方案、创新药品，已经构建起了涵盖禽、猪、牛、宠物等多个方面的产品矩阵，并加速布局宠物药品市场发展的蓝海，为公司再赋新增长曲线！

    投资建议：

    因下游养殖行业景气度较低，且公司产能仍在爬坡中，下调公司2023-2025 年营业收入预测为13.98 亿元、17.48 亿元、21.15 亿元（23-24 年前值15.37 亿元、19.89亿元），同比增长36.64%、25.10%、20.94%；归母净利润为1.40 亿元、2.45 亿元、3.34 亿元（23-24 年前值2.53 亿元、3.39 亿元），同比增长165.72%、75.13%、36.17%。

    我们认为，看好公司量利双升和新品增长潜力，维持“买入”评级。

    风险提示：下游行业需求波动风险；上游行业原料价格大幅波动风险；应收账款回收风险；动物疫病风险。