事件概述。公司于10 月25 日发布2022 年三季度报，2022 年前三季度实现营收6.71 亿元，同比-10.0%；实现归母净利润0.26 亿元，同比-78.0%；实现扣非归母净利0.18 亿元，同比-83.5%。其中，Q3 实现营收2.74 亿元，同比+30.6%，环比+30.5%；实现归母净利润0.20 亿元，同比+8.1%，环比+280.0%；实现扣非归母净利0.17 亿元，同比+3.4%，环比+6.3%。

    供需双双改善，盈利能力逐步修复。2022Q3 公司整体毛利率为22.26%，同比-3.6PCT，环比+4.1PCT；净利率7.25%，同比-1.5PCT，环比+4.9PCT。公司盈利能力逐步恢复，主要源于供需两端经营改善。供给端，原料药价格恢复合理区间，2022 年9 月VPi 指数同比下滑12.5%，一改往年“金九银十”消费旺季价格同比上升的趋势。需求端，随着7 月以来生猪价格持续回升，高效养殖企业扭亏为盈，对于兽药的需求逐渐由低价优先转为注重产品的品质和疗效。公司作为高品质兽药企业，主力产销量恢复较为明显，其中，泰万菌素制剂单月销售收入快速增长，逐步回归正常趋势，或将迎来下游养殖新一轮需求反弹。

    新建产能逐步释放，规模效益提升有望控本降费。截至2022Q3，公司新建产能尚未完全投产，大量的新增产能导致固定资产折旧摊销费用较高。随着粉剂/预混剂生产线扩建项目(年设计产能2100 吨)等顺利投产，年产1000 吨泰乐菌素项目投料试车，公司产能不断扩张。叠加上游原料药企业竞争加剧，公司规模效益的形成有望压低原料药采购价格。未来随着销量和产能利用率的提升，将逐步摊薄费用。

    注重研发创新，深化大客户合作。公司新研发的第四代动物专用抗菌药泰地罗新注射液于今年上半年上市，市场接受度超预期。同时，公司持续优化泰万菌素的发酵工艺，发酵效价和批次平均产量较2021 年分别提高4.5%和6.7%，助力公司盈利能力进一步提升。公司凭借独创的“稳蓝增免”方案（治嗽静+卫免+绿益态）不断加大与集团厂客户的合作，多家生猪养殖头部企业都对其进行了产品评估，且部分已纳入招标采购目录，市场反响度较高，渗透率稳步提升。

    投资建议：预计公司2022~2024 年分别实现归母净利润0.67、2.36、3.23亿元，对应EPS 分别为0.41、1.42、1.94 元，考虑到公司作为国内兽用化药龙头，产业布局加速向上延伸，盈利空间有望全面打开，维持“推荐”评级。

    风险提示：原料药价格上涨、产能投放不及预期、突发重大动物疫病。