业绩概况。2022Q1~Q3 营收同降9.98%至6.71 亿元，归母净利润同降77.95%至2640.60 万元。公司发布2022 年三季报，2022Q1~Q3 营收同降9.98%至6.71亿元，归母净利润同降77.95%至2640.60 万元；其中2022Q3 实现营收2.74 亿元，同比增长30.59%，实现归母净利润1989.33 万元，同比增长8.11%。

    　　受益于下游需求回暖，Q3 收入增长亮眼，Q4 收入环比向好仍可期。6 月起猪价上涨至行业养殖成本线以上，并保持相对高位运行，动保产品尤其兽用化药产品需求实现显著恢复，支撑公司产品销售环比大幅转暖。10 月以来预计生猪养殖头均利润已接近千元，预计公司月度产品销售受益于猪价维持高景气仍呈现环比持续改善状态，后续随养殖端资金状况好转、需求进一步提升叠加四季度兽用化药需求旺季来临，预计收入环比向好仍可期。

    　　产品结构及产能爬坡等因素阶段性影响利润表现，盈利水平稳步恢复。①毛利端：

    　　2022Q1~Q3 公司毛利率为20.46%，同比降低10.67PCTs，其中Q3 毛利率恢复至22.25%，环比提升4.06PCTs，同比降低3.59PCTs。盈利水平稳步恢复但仍未提升至去年同期水平，主要受两方面因素影响：①随下游养殖盈利水平提升，泰万菌素等高端产品销售仍在恢复过程中，Q3 高毛利产品占比仍未恢复至去年同期水平；②年内新投产制剂和原料药产线仍处于产能爬坡过程中，规模效应仍在逐步体现。费用端，财务费用受转债费用化利息等影响有所增加，2022Q1~Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为4.92%/6.09%/3.86%/1.38% ， 同比-1.02/-2.02/+0.09/+1.98PCTs，其中Q3 销售/管理/研发/财务费用率分别为4.25%/5.10%/2.99%/2.34% ， 同比-1.97/+0.48/-3.19/+2.63PCTs ， 综上，2022Q1~Q3 净利率降同降至3.93%（yoy-12.12PCTs），其中Q3 净利率环比恢复至7.25%（yoy-1.51PCTs），预计随产品结构优化以及产能规模效应体现，盈利仍处有序恢复轨道。

    　　综合型兽用化药龙头，中长期成长空间可观。1）业务布局多元：公司业务以猪用药品为核心，并已拓展至家禽、水产、宠物、反刍等其他药品领域，通过自建原料药产能已逐渐实现大环内酯类产品原料药制剂一体化布局，产品结构及盈利水平有望持续优化；2）销售网络覆盖完善：通过直销+经销销售网络覆盖规模养殖场及中小规模养殖户，预计目前直销收入占比已达60%+，大客户渗透率保持提升趋势，充分受益于规模养殖占比提升；3）研发优势在新品研发+生产效能提升多方面体现：

    　　持续研发投入推动新产品上市以及生产工艺提升，上半年泰地罗新注射液成功上市，同时 11 款面向猫犬的宠物保健品及 2 款宠物药品先后上市；2022H1 泰万菌素原料药发酵效价和批次平均产量较 2021 年分别提高 4.5%和 6.7%，生产效率显著提升。4）市占率提升可期：行业规范化管理趋势明确，2020 年饲料端禁抗以及新版GMP 执行，推动治疗类化药需求增长以及行业集中度提升，中长期利好行业龙头可持续成长。

    　　盈利预测：根据三季报情况我们对盈利预测进行调整，预计公司FY2022-2024 归母净利润7074.9 万元/2.40 亿元/3.18 亿元，同增-46.75%/239.35%/32.30%，对应PE 52.1X/15.3X/11.6X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：养殖行业疫病爆发、新冠疫情反复、产能建设进度不及预期。