上半年业绩下滑明显，二季度盈利环比回升。公司2022H1 实现营业收入3.97亿元，同比-25.89%，实现归母净利润0.07 亿元，同比-93.57%，其中营业收入同比大幅下滑主要系猪价低迷导致养殖行业资金及成本控制压力较大，进而冲击兽药需求；归母净利同比大幅下滑主要系上半年原材料价格上涨导致公司生产成本增加。分季度来看，在国内原料药价格回落至正常区间的背景下，公司Q2 盈利环比回升明显，归母净利相较Q1 环比增加121.79%至448.88 万元。分业务来看，在收入成本两端承压的情况下，公司兽药制剂业务2022H1 实现收入3.16 亿元，同比减少33.28%，毛利率为20.45%，同比下降11.63pct。

    近期猪价持续上行，兽药销售有望持续回暖。目前国内原料药价格已在年初回落至合理低位，相应的成本端改善已开始在Q2 体现，我们认为公司后续经营的主要矛盾将集中在收入端。通常情况下，兽药销售受下游养殖情况影响较大，在生猪价格较低时，养殖户在盈利较差、资金紧张情况下将削减兽药产品的总体使用量，而当养殖利润提高时，随养殖户资金紧张情况缓解以及对未来养殖利润预期的改善，养殖户在医疗方面支出将随之增加。考虑到近期国内猪价景气上行，我们认为后续养殖端利润的回升有望带动公司兽药销售回暖，公司下半年量利表现有望环比持续改善。

    募投项目陆续落地，看好后续业绩释放。产能方面，2022H1 公司中药提取及制剂生产线建设项目、湖北回盛制剂生产线自动化综合改扩建项目、粉剂/预混剂生产线扩建项目(年设计产能2100 吨)顺利投产，年产1000 吨泰乐菌素项目投料试车，制剂及原料产能再上新阶。产品方面，公司研发的新一代抗菌药泰地罗新注射液成功上市，泰万菌素发酵工艺进一步优化，发酵效价和批次平均产量较上年分别提高4.5%和6.7%，同时公司“稳蓝增免”方案防治蓝耳病效果显著。考虑到上述产品均以泰乐菌素为核心原料，我们认为公司新产能落地后，成本和质量优势或进一步凸显，后续有望依靠优质的产品和较为稳固的集团客户关系，在养殖规模化进程中稳步释放业绩。

    风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，原料药价格再度大幅上涨。

    投资建议：维持“买入”评级。公司作为国内兽药制剂龙头，有望在本轮猪周期迎来贝塔与阿尔法双击，贝塔在于猪价上行带动兽药需求回暖，阿尔法在于新产能投放。考虑到公司上半年业绩下滑幅度较大，我们下调公司22-24 年归母净利预测至0.7/2.5/3.1 亿元（原为0.9/1.7/3.2 亿元），对应当前股价PE 为58.6/15.5/12.3X。