报告摘要：

    国产益生菌行业领 军者，益生菌业务高速增长。公司是国内益生菌代表性企业，归母净利润快速增长，盈利能力保持较高水平且持续提升。公司益生菌业务增速亮眼，营收占比迅速提升，业务结构持续改善，提升盈利中枢；复配食品添加剂业务虽有波动，但基本盘稳定。

    益生菌市场规模快速扩大，下游消费场景扩张。1）我国益生菌行业起步晚，但发展快，市场规模快速扩大，2017-2020 年年均复合增速约为16.8%，预计2022 年市场规模将突破千亿级规模。2）得益于国民健康意识崛起，对益生菌的认知度提升，益生菌凭借其健康属性，成为营养健康产业的重要组成部分。伴随行业下游终端消费场景扩张，应用领域多元延伸。3）益生菌产业具有较高的技术壁垒，行业的核心关键在于菌株。

    国内原料菌粉供应主要被科汉森、杜邦等进口品牌所主导。4）近两年来，益生菌领域推出若干团体标准，企业在行业从野蛮生长到规范发展期有望获得更优的成长环境。

    公司拥有较高技术壁垒，在益生菌国产化趋势中具备先发优势。1）研发实力雄厚，建成亚洲最大乳酸菌菌种资源库，技术成果积累丰富。2）大力拓展C 端，完善渠道布局，以技术合作为先导拓展下游客户，布局益生菌医药产业。3）国内大型下游客户开始寻求国产替代，适合中国人肠道菌群特点的本土化益生菌菌种将逐步替代进口菌种，公司在实现国产替代中具有先发优势。近日产品技术获得国际客户认可，进口替代逻辑进一步验证。4）目前益生菌产能较为饱和，上市益生菌募投项目不能满足后续发展需求，申请定增扩大益生菌产能，若本次定增顺利实施，有望突破产能瓶颈，实现业绩放量。5）实行股权激励计划，对公司业绩考核目标较高，有助于促进经营目标实现，未来增长可期。

    盈利预测：行业快速扩张，公司业务发展长期向好，预计公司2022-2024 年营收和归母净利分别可达4.0/5.0/6.2 亿元和1.4/1.7/2.2 亿元，对应EPS 为0.91/1.15/1.47 元。采用PE 进行相对估值，给予公司目标价34.65 元，对应2023 年30x PE，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：疫情反复风险；大客户集中风险；竞争加剧风险等。