事件：

    公司发布年报和一季报，2021 年全年实现营业收入3.65 亿，同+7.51%；归母净利1.10 亿，同+13.42%；扣非净利0.83 亿，同-8.36%；EPS 0.74元/股，每10 股派5.00 元（含税）。其中Q4 营业收入0.96 亿，同+1.09%，归母净利0.25 亿，同+2.77%。2022Q1 营业收入0.86 亿，同+6.63%；归母净利0.23 亿，同+8.75%；扣非归母净利0.20 亿，同+3.69%。

    投资要点：

    复配食品添加剂业务下滑&公司三费提升拖累公司业绩，整体业务结构进一步优化。2021 年复配食品添加剂收入2.39 亿元，同-11.82%，占比65.51%，毛利率45.60%，同-0.72pct,下滑原因：（1）基于与蒙牛的《战略合作协议》，向蒙牛销售产品的价格有所下降；（2）新冠肺炎导致终端消费波动影响公司销售规模。食用益生菌收入0.75亿元，同+128.63%，占比20.46%，毛利率63.47%，同+11.10pct,下游客户和终端消费者对公司益生菌产品认可度提升驱动该板块业务持续高增。动植物微生态制剂收入0.45 亿元，同+25.74%，占比12.22%,毛利率56.10%，同-3.67pct。2021 年公司通过转让菌株特定功能&技术授权实现非经常性损益1000 万元，此类已成为公司业务拓展、增强客户粘性，建立长期战略合作的一种重要手段，预计此模式将逐步走向常态化，在未来公司整体业务构成中占据重要地位。

    2021 年公司销售/管理/研发费用分别为0.25/0.38/0.27 亿元，同比+38.40%/+70.51%/54.50%。销售费用的提升主要系公司扩展销售渠道、扩大销售团队所致，管理费用的提升主要由于公司在增加工资薪酬，计提股权激励费用所致。

    2022 年Q1，益生菌板块再次提速。2022 年Q1，公司食用益生菌板块实现收入2673 万元，同+183%，再次提速。动植物微生态制剂实现收入733 万元，同+14.2%，受呼和浩特疫情影响增速有所放缓。

    据公司经营计划，2022 年公司将保持复配食品添加剂业务稳健，重点推进益生菌业务增长，努力使益生菌制品和动植物微生态制剂业务占比达到公司整体销售规模的50%以上。

    益生菌板块高景气度，ToB 端为重点，ToC 端发力。根据Marketsand Markets，2021 年全球益生菌市场规模预计达611 亿美元，未来5 年保持8.3%的复合增速，其中亚太区的益生菌销售规模高达 44.4%，呈现良好发展势头。根据欧睿国际，中国益生菌当前的销售市场规模位居全球第二，且以每年11-12%的速度快速增长。当前我国益生菌原料市场中，海外的杜邦和科汉森合计市场占有率仍超过80%，因贸易摩擦、技术封锁以及疫情对国际交流带来的影响，国内大型食品企业开始在国内寻求找益生菌原料的替代供应商，科拓生物长期以来专注于适合中国人肠道菌群益生菌菌种资源库的建设，目前拥有亚洲最大的包含20000 余株乳酸菌的菌种资源库，其中已产业化的益生菌120 余株，拥有干酪乳杆菌Zhang、乳双歧杆菌V9等核心菌株，为公司B 端业务的开发提供了极具竞争力的资源，目前蒙牛、光明、圣牧高科等均为公司B 端客户。C 端方面，2021 年11 月正式成立了电商部，原由公司委托经销商经营的线上业务改由公司直营，负责天猫、京东、微信小店等线上渠道，线下重点开发药企代加工、美容产业和专业经销商，线上&线下共同发力C 端。预计在未来2-3 年内，食用益生菌制品的销售将超过复配食品添加剂，成为公司收入占比最大、盈利能力最强、市场竞争优势最明显的业务板块，高毛利的益生菌板块占比的提升将有助于推动公司业绩持续上行。

    动植物微生态制剂仍在市场培育期，未来前景广阔。公司动植物微生态制剂属于微生态饲料添加剂，通过调节动物肠道菌群，提高动物集体免疫力，提高饲料转化率，在畜禽、水产养殖等方面经济效益显著，属于饲料添加剂行业的新兴产业，目前仍处于市场培育期。目前公司下游客户以奶牛养殖业为主，未来随着这国家在饲料产品中全面禁止食用抗生素，以及对养殖行业防疫、抗疫能力的不断提升，公司产品在生猪、禽类、水产等领域发展空间广阔。

    计划开展定增推进募投项目，保证产能供应。2022 年4 月公司公告定增预案，拟募资不超过7 亿元，其中6.2 亿元投资于食品板块研发生产基地，目建成后，可实现年产10000 吨食品配料、400 吨益生菌原料菌粉、100 吨酸奶发酵剂、600 吨后生元和1200 吨益生菌终端消费品的生产力。目前公司在浙江金华的食用益生菌制品工厂已全面投产，2021 年平均产能利用率超50%，该厂在2022 年有望实现满产，产能的有序释放为公司益生菌板块业务持续高增提供有力保障。

    盈利预测和投资评级：基于审慎性原则，暂不考虑增发对公司业绩的影响。我们预计公司2022-2024 年实现归母净利1.35/1.68/2.18 亿元，同比+23%/+25%/+30%，EPS 分别为0.91、1.13、1.47 元/股，PE 分别为25/20/15。给予“增持”评级。

    风险提示 1）市场竞争加剧；2）下游客户集中度较高且需求不急预期；3）非公开增发实施的不确定性；4）疫情影响超预期；5）食品安全风险。