投资要点

    　　高温合金领先厂商，近三年营收/归母净利复合增速17%/35%1）国内少数同时具备铸造高温合金母合金、精密铸件、变形高温合金产品批量化生产能力的企业，2021 年公司铸造高温合金、变形高温合金、特种不锈钢和其他合金制品营收占比分别为42%/28%/12%/16%。

    　　2）品类拓展提升公司盈利水平：随公司业务从铸造高温合金向精密铸件扩展，产品价值量、盈利能力均有提升，叠加规模效应，公司毛利率/净利率分别从2018 年的28%/17%提升至2021 年的37%/26%，创历史新高。

    　　3）两期股权激励牢铸长期发展基石：公司分别于2021、2022 年实施两次股权激励，激励对象覆盖董事、高管及核心骨干，同时解锁条件也处于较高水平：以2021 年为基数，2022 年营收增长不低于20%，或净利润增长不低于21%；2023 年营收增长不低于44%，或净利润增长不低于53%。

    　　航发高景气催生高温合金旺盛需求，预计行业十四五复合增速达20%1）中美军机数量结构差异带来广阔航发市场，若以2035 年为补足差距时点，我们测算2021-2035 年军用航发对应年均市场空间近千亿，其中对应十四五期间市场规模约2400 亿，年均复合增速20%。

    　　2）先进航空发动机中高温合金价值量占比约在15-20%，由此推算十四五期间对应高温合金年均市场规模约为80 亿元。

    　　3）根据中国特钢企业协会数据，预计2021 年我国高温合金自给率仅为64%，其余部分依赖进口，国产替代空间广阔。旺盛下游需求下，抚顺特钢、钢研高纳、图南股份、隆达股份等国内主要厂商有望充分受益。

    　　产能扩展叠加品类延伸，预计公司未来三年营收复合增速24%1）公司“年产1000 吨超纯净高性能高温合金材料建设”项目预计今年年底投产，进一步扩充公司高温合金母合金、高温合金棒材产能，有望实现新增年销售收入1.9 亿元。2022 年公司规划总产能达到4000 吨，将为公司各项业务的发展提供有力支撑。

    　　2）公司立足高温合金材料，积极向下游精密铸件等零部件扩展。公司“年产3300 件复杂薄壁高温合金结构件”募投项目预计今年年底投产，有望实现新增年销售收入1.3 亿元；2021 年7 月公司组建子公司沈阳图南，预计形成年产50 万件航空用中小零部件加工生产能力，业务有望进一步向下游延伸。

    　　图南股份：预计未来三年归母净利复合增速29%预计公司2022-2024 年归母净利分别为2.3/3.0/3.9 亿元，同比增长27%/32%/28%，CAGR=29%，对应PE 为61/46/36 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示： 1）原材料价格波动风险；2）扩产进度不及预期。