事件：公司发布2025 年年报，2025 年实现营收46.28 亿，同比+57.1%，归母净利润8.18 亿，同比+1151.4%，毛利率28.0%，同比+2.1pct；25Q4 实现营收10.10 亿，同比+3.0%，环比-28.3%，归母净利润1.54 亿，同比+52.1%，环比-41.6%，毛利率24.9%，同比-0.3pct，环比-4.6pct。

    　　业绩点评：25Q4 业务环比有所下滑，判断系风电轴承产品销量波动，叠加产品结构变化带来毛利率有所下滑。25Q4 风电轴承产品实现收入8.0 亿，同比+11%，环比-28%；其他业务，锁紧盘实现收入0.9 亿，环比-22%；海工轴承收入0.16 亿，盾构机轴承收入0.17 亿。

    　　2025 年收入拆分：风电轴承收入35.8 亿，同比+73%，毛利率30.0%，同比+13pct，主轴轴承放量+规模效应带动毛利率修复明显；海工装备轴收入承0.6 亿，同比-26%；盾构机轴承收入0.7 亿，同比-29%；锻件收入2.1 亿，同比+45%；锁紧盘收入3.6亿，同比+19%；电力收入0.5 亿，同比+21%。另外，齿轮箱轴承等产品也开始陆续贡献收入。

    　　展望未来，行业维度看，TRB 主轴轴承渗透率加速提升，公司作为龙头充分受益；公司维度看，一方面，公司加快开拓海上主轴承以及海外客户；另一方面公司齿轮箱轴承加快放量，贡献增量弹性。

    　　从行业层面看，随着大兆瓦占比提升，以及TRB 主轴承应用开始往中小功率风机（5-8MW）下移，预计26 年行业TRB 渗透率有较大幅提升，公司预期受益。

    　　从公司层面看，一方面公司加快海风市场及海外客户拓展。公司在海风新增市场以及后市场均已切入，市占率逐步提升。同时，公司已和多家海外整机对接，逐步实现小批量，后续放量将进一步贡献增量。另一方面，齿轮箱轴承业务稳定推进，构筑第二增长极。目前公司已开发多家客户并逐步量产，25 年已实现收入1046 万，26 年随着客户放量以及产线效率提升，有望实现较快增长。

    　　盈利预测与投资评级：展望后续，基于大兆瓦占比提升以及TRB 应用开始向更低功率段下移，TRB 渗透率快速提升，26 年TRB 主轴承出货有望继续高增，同时主轴承海上以及海外批量+齿轮箱轴承放量进一步贡献业绩增长。我们维持26-27 年公司业绩预期基本不变同时引入28 年业绩预期，我们预计公司26-28 年分别实现归母净利润11.1/13.3/15.6 亿元，同比分别增长36%/20%/17%，对应PE 分别为16/13/11 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：风电需求不及预期、市场竞争风险、主要原材料价格波动风险、产能投放进度不及预期、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后风险等。