事件：公司发布半年报，2022 年上半年，实现营收12.62 亿元，同比+0.13%，归母净利润2.42 亿元，同比+38.32%。单Q2 ，实现营业收入6.18 亿元，同比-11.54%，归母净利润 1.45 亿元，同比+41.42%，扣非后归母净利润1.16 亿元，同比-5.67%

    核心观点：收入端短期承压主要系风电装机淡季叠加疫情，出货和收入确认均有所延后，利润端增速受非经常性损益影响较大，主要为金融资产公允价值波动所致。从主营业务盈利能力来看，主轴承放量优化产品结构带动毛利率提升较为显著，风电类产品毛利率33.1%，同比+4.3pct。展望下半年，下游行业景气有望带动公司出货节奏加快，促进业绩逐季度回升；中长期来看，公司具备7-12MW 海风轴承生产能力，产品竞争力提升阶段，有望深度受益于未来海风装机放量。

    风电轴承收入短期承压，大MW 海风产品研发、批量进展顺利：2022年上半年，公司主营业务风电轴承实现营收9.72 亿元，同比-6.25%，占总营收比重77.02%，受行业淡季叠加疫情影响，产品出货规模短期承压，但不改公司凭借较强的研发生产能力加快风电领域国产轴承进口替代的节奏。偏变轴承方面：公司先后研制了1.5-12 兆瓦产品，技术和工艺水平已达到进口替代水平；主轴承方面：公司成功量产2-5MW三排圆柱滚子轴承、3-6.25MW 无软带双列圆锥滚子轴承；完成3-7MW单列圆锥滚子轴承的研发设计并实现小批量生产；成功下线12MW 海上抗台风型风机主轴轴承，是目前国内最大功率产品。公司大MW 海风主轴轴承产品储备、批量化验证均在国产品牌中处于相对领先的地位，有望深度受益于未来海风装机放量。

    主原材料价格高企背景下，产品结构优化驱动盈利能力增强：

    （1）毛利率方面：2022 年上半年，公司整体毛利率31.31%，同比+2.82pct，其中风电轴承毛利率增长贡献较大，其毛利率33.08%，同比+4.31pct，一方面系风电轴承类业务结构优化，2021 年定增募投项目处于产能爬坡期，根据公司公告，2022 年预计3MW 以上主轴承、偏变轴承产能有望较2020 年销量分别提高81%、29%，高毛利主轴承贡献较大收入增长弹性；另一方面，子公司久圣锻件产能超过12 万吨，较2021年底提升33%，加强锻件原料供应保障，抵御上游原材料价格波动。

    （2）净利率方面：2022 年上半年，净利率19.78%，同比+5.88pct，主 要系公司毛利率提升和公允价值变动收益拉动。从费用端来看，期间费用率10.47%，同比+2.12pct，销售、管理、财务、研发费用率分别同比-0.13pct、+0.71pct、+1.39pct、+0.16pct，财务费用提升较多，主要系短期借款增加以及票据贴现利息支出增加所致。

    公司产能扩张顺应大型化趋势，新产品布局有望开辟全新成长空间：

    根据公司2021 年定增募集说明书，投资3MW 及以上大功率风机配套主轴轴承，预计2022 年投产50%，2023 年达产，计划分别增加偏变、主轴轴承年产能5400、1500 套，分别较2020 年销量提升57%、161%。

    我们认为，2022-2023 年将是公司产品结构快速优化阶段，盈利能力仍有进一步提升空间。2022 可转债融资布局3-6MW 风电齿轮箱轴承、齿轮等精密部件新产品，预计2024-2026 年分别投产30%%、70%、100%，开启新产品周期贡献业绩增量。

    投资建议：我们预计公司2022-2024 年收入分别为33.13、43.36、57.14亿元，增速分别为33.7%、30.9%、31.8%，净利润分别为7.04、9.66、13.24 亿元，增速分别37.0%、37.1%、37.1%，对应PE 分别为39、28、21 倍。维持买入-A 的投资评级，12 个月目标价为117.2 元，相当于2023-2024 年40X、30X 的动态市盈率。

    风险提示：下游风电行业景气度下行，风电装机不及预期；产能释放不及预期；可转债发行受阻影响新产品布局；行业竞争加剧影响盈利能力；核心客户技术路线切换影响公司出货；