事件描述

    2024 年4 月23 日，美瑞新材发布2023 年年度报告以及2024 年一季报。2023 年实现营收 14.75 亿元，同比增长0.01%； 实现归母净利润0.88 亿元，同比下降21.04%； 2024 年第一季度实现营收3.86亿元，同比增加21.47%，环比增加7.82%；实现归母净利润0.12 亿元，同比减少47.91%，环比下降32.97%。

    TPU 量增价减影响毛利，发泡TPU 项目投产改善产品结构2023 年，终端消费需求呈逐步复苏趋势， TPU 国内消费量回升至约61 万吨，但由于 TPU 下游应用领域众多，需求呈现出一定的结构性差异，低端市场和中高端市场的供需情况分化：中低端产品的下游应用较为广阔且客户分散，总体呈现出市场容量大、供应充足、竞争激烈的特点。 2023 年，TPU（薄膜）全年均价17550 元/吨，同比2022年下降26.24%，2024Q1 TPU（薄膜）均价17057 元/吨，环比2023Q4增加0.01%。 2023 年公司TPU 产销量分别为8.15/7.95 万吨，同比分别变化+33.03/+25.66%，TPU 量增价减使得营收持平。目前TPU下游需求仍在持续缓慢修复。未来随着消费电子需求复苏以及地产链竣工端修复，我们预计TPU 在薄膜、鞋材、管道等领域的应用将逐步回暖。发泡TPU 方面，公司8000 吨发泡TPU 项目已经投产，同时成立福建子公司规划发泡TPU 后续项目，为TPU 主业贡献新的利润来源。

    河南聚氨酯项目收尾，10 万吨HDI 新产能预计年中投产公司河南项目具有10 万吨HDI 产能，该装置建成后将成为全球单套产能最大的HDI 装置， CHDI 和 PPDI 的设计产能合计为 2 万吨，CHDI 和 PPDI 装置建成后将成为该两种产品的世界首套工业化装置以及特种胺中间体对苯二胺、环己烷二胺等部分可实现外售。目前项目主装置和单体建筑已基本建设完毕，正在进行项目建设的收尾工作。 项目投产后将实现上游特种单体材料的产业化突破，有效降低新材料的成本,带动存量市场增长并赋予新材料以新的应用领域,促进新材料的快速推广；特种异氰酸酯将与公司的高性能聚氨酯新材料产品（如高性能发泡材料 ETPU、脂肪族 ATPU、水性聚氨酯 PUD 等）相辅相成，强化上下游高端材料一体化程度，随着烟台本部TPU 一体化项目以及河南聚氨酯一体化项目的投产，未来公司业绩和估值将有望实现双击。

    投资建议

    考虑到TPU 短期价格承压，我们下调2024、2025 年利润，随着聚 氨酯一体化项目投产，公司业绩预计从2024 年起实现快速增长，预计公司2024-2026 年归母净利润分别为2.29、3.94、5.66 亿元，（2024-2025 前值分别为3.74、6.86 亿元），同比增速分别为160.7%、72.2%、43.6%。当前股价对应PE 分别为31、18、12 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    （1）项目建设进度不及预期的风险；

    （2）项目审批进度不及预期的风险；

    （3）原材料价格大幅波动的风险；

    （4）产品价格大幅下跌的风险。