投资要点：

    公司公告：公司2023 年前三季度实现营业收入11.17 亿元（YoY-4.24%），实现归母净利润0.69亿元（YoY-14.17%），扣非归母净利润0.66 亿元（YoY+3.17%），业绩符合预期。其中，Q3实现营业收入3.98 亿元（YoY +6.69%，QoQ -0.75%），归母净利润0.18 亿元（YoY -28.13%，QoQ-35.71%），扣非归母净利润0.17 亿元（YoY -11.76%，QoQ -37.04%）。

    2023Q3 原料成本压力较大，叠加研发及财务费用提升，公司业绩环比承压。2023Q3 终端需求疲软，TPU 景气底部震荡，但原料端纯MDI 景气回升，产品成本传导受阻，价差环比承压。根据百川资讯统计，23Q3 TPU 产品市场均价15571 元/吨，环比下滑0.3%。成本方面，主要原材料BDO、己二酸、纯MDI 23Q3 均价11243、9409、21236 元/吨，环比Q2 分别变动+0.4%、-0.7%、+12.4%，整体成本压力提升，公司通过精细化生产管理，公司Q3 毛利率维持恒定，环比小幅下滑0.63pct 至14.24%。同时，由于Q3 人民币汇率较为平稳，公司财务费用恢复正常，环比增加453.54 万元，叠加研发费用环比提升366.67 万元，拖累公司单季度净利率环比下滑2.4pct 至4.46%。虽然公司产品景气低位，但公司归母持续扩张，根据公司公告，目前TPU 产能约8.65 万吨/年，2023 年有望新增10 万吨/年产能，体量将实现翻倍增长；同时公司高端鞋材及车衣薄膜持续放量，高端产品占比快速提升。

    河南一期项目进展顺利，二期项目规划落地，打开公司长期成长空间。根据公司公告，公司2022 年上半年通过子公司美瑞科技（河南）投建聚氨酯新材料产业园一期项目，计划投资15亿布局12 万吨/年特种异氰酸酯项目，包括HDI 10 万吨/年、CHDI 1.5 万吨/年、PPDI 0.5 万吨/年，目前项目已完成部分单体及道路等施工，部分设备已完成安装，预计2024 年上半年建成投产。由于HDI 终端应用于高铁面漆、飞机涂料和风电叶片涂料等高精尖领域，目前市场价格36000 元/吨，盈利能力较高。

    二期项目除20 万吨/年特种异氰酸酯扩能外，规划了间苯二胺、间苯二酚和酰氯等产品，计划总投资52 亿元，实现营业收入200 亿以上。此外，公司河南基地现有1000 亩土地规划，未来仍有1500亩土地发展空间，通过建设该项目，将延伸公司产业链，实现特种TPU部分核心原材料的自供，降低生产成本，打开成长空间。

    盈利预测与投资评级：受终端需求影响，公司主要产品价格出现回调，因此下调公司2023-2024 年盈利预测，预计实现归母净利润1.14、4.09 亿元（调整前为1.31、4.43 亿元），维持2025 年盈利预测，预计2025 年实现归母净利润6.44 亿元，对应PE 为53X、15X、9X。由于公司河南项目建成后，业绩有望快速提升，预计公司2023-2025 年利润复合增速达138%，对应23 年PEG 估值为0.4X，因此公司未来成长性带来的估值溢价仍未完全体现，维持“买入”评级。

    风险提示：新项目投产不及预期；下游需求不及预期。