事件：10 月24 日，公司发布2022 年三季报：2022 年前三季度实现营业收入11.66亿元，同比增长29.1%；实现归属母公司净利润0.81 亿元，同比增长6.39%；实现扣非归母净利润0.64 亿元，同比增长6.31%。2022Q3 单季实现营业收入3.73 亿元，同比下降1.2%，环比下降7.32%；实现归属母公司净利润0.25 亿元，同比下降16.83%，环比下降22.98%；实现扣非归母净利润0.19 亿元，同比下降20.69%，环比下降27.04%。

    点评：

    原料价格持续高企，公司盈利下滑明显。盈利能力方面，公司2022 年前三季度毛利率为13.27%，同比-1.53pct；净利率为6.97%，同比-1.45pct；ROE 为8.85%，同比-0.5pct。Q3 单季公司毛利率为12.48%，环比-2.23pct；净利率为6.84%，环比-1.4pct；ROE 为2.77%，环比-0.84pct。盈利能力有所下滑的原因主要系能源价格高企下TPU 产品原材料成本大幅上升叠加产品销量同比上涨共同导致。公司严控费用支出，降本增效成果凸显。期间费用方面，2022 年前三季度公司期间费用率为6.22%，同比-0.01pct。其中，销售费用率为0.73，同比-0.04pct，管理费用（含研发费用，可比口径）率为6.24%，同比+0.25pct，财务费用率为-0.75%，同比-0.21pct。财务费用为负主要系汇兑收益的增长所致。此外，公司注重研发创新投入，2022 年前三季度公司合计研发费用为0.52 亿元，同比+42.71%。

    TPU 行业国内龙头，或迎来量价齐升。公司专注TPU 产品的生产，现有TPU 产能8.5 万吨/年，毛利率水平高于同业。进入Q3，TPU 产品受疫情影响，终端需求有所承压。价格方面，根据Wind，2022 年前三季度TPU 薄膜、TPU 手机壳和TPU 鞋材的均价分别为24971/21540/20967 元/吨，同比+6.39%/+2.34%/-5.61%；Q3 单季各产品均价分别为22867/19698/19168 元/吨，同比-2.06%/-9.26%/-12.62%，环比-7.79%/-8.21%/-8.62%。原料方面，2022 年前三季度HDI（华东）、纯MDI、BDO、聚酯多元醇（AA/EG:华东）的均价分别为73778/21274/20944/14500 元/吨，同比-14.36%/-3.9%/-9.27%/+13.95% ； Q3 单季各原料的均价分别为69005/19832/12568/13045 元/吨，同比-21.82%/-11.05%/-52.09%/-3.94%，环比-6.97%/-7.79%/-45.97%/-12.76%。公司年产20 万吨弹性体一体化项目已于今年1月取得环评批复、2 月获得施工许可，预计将于2023 年底正式投产，投产后有望摆脱生产瓶颈，一跃成为行业头部企业；此外，公司于2022 年3 月新建控股子公司美瑞上海，重点开拓公司TPU 材料在汽车行业及相关领域的应用，增加产品附加 值。

    聚氨酯一体化项目加速。近期，公司子公司河南美瑞的HDI 项目已获环评、能评、安评并取得《建设工程规划许可证》等手续，该项目一期计划投资15 亿元，建设12 万吨特种异氰酸酯产能，其中包括10 万吨HDI、1.5 万吨CHDI 和0.5 万吨PPDI。

    项目投产后，公司将成为全球第七家主流HDI 生产企业。随己二腈国产化，HDI 生产成本和价格有望向下，驱动水性涂料替代油性涂料，在新能源领域风电和光伏风电等高端涂料领域进一步提高渗透率，打开市场空间。此外，HDI 作为TPU 的上游，随着河南HDI 项目的投产，结合当地的 BDO、PTMEG，公司将补齐原料短板，打通TPU 全产业链，实现一体化发展，极大增强自身TPU 产品竞争力和发展自主性，带动TPU 行业迈入快车道，实现市场规模加速增长。

    定增方案落地，赋能公司长期发展。根据公告，公司拟向特定对象，公司控股股东、实际控制人王仁鸿先生发行股票募集资金总额不超过2.35 亿元（含本数），发行价格为19.06 元/股，扣除发行费用后将全部用于补充流动资金。截至预案公告日，王仁鸿先生共计持有公司47.54%股份，按照拟认购上限12,329,485 股计算，本次发行完成后，持股比例将提高至50.59%，进一步巩固对公司的控制权。通过本次定增，公司将提升资金实力，改善资本结构，提高抗风险能力和持续经营能力，为核心业务增长与业务战略布局提供资金支持，另一方面也彰显了管理层对公司长期发展的决心。

    盈利预测与投资建议：由于近期原料与产品价格波动，我们调整公司今年盈利预测，预计2022-2024 年公司归母净利润为1.22（原1.48）/2.56/6.52 亿元。维持“买入”评级。

    风险提示：产品及原材料价格大幅波动、产能释放不及预期、下游需求不及预期、安全环保因素。