投资要点

    事件：公司发布2024 年一季报，公司2024Q1 营收约36.44 亿元，同比增加135.38%；归母净利润1.76 亿元，同增103.71%；扣非归母净利润1.94亿元，同比增长143.45%。业绩超预期。

    N 型出货行业领先，盈利逐步兑现。2024Q1 公司银浆销售约570 吨，同比翻番增长，环降约3%；其中N 型银浆销493 吨，占比87%，环比提升7pct。

    2024Q1 毛利率约10.65%，因银浆涨价导致毛利率环降0.46pct，测算加工费（单kg 毛利）约681 元/kg，受益于N 型结构提升+LECO 逐步导入，环比提升21 元/kg。24Q1 增值税抵免补贴贡献0.6 亿其他收益，但公允价值变动影响0.3 亿利润（期货及白银租赁亏损）。当前P 型加工费约350 元/kg、预计几无盈利；TOPCon 加工费650 元/kg，贡献主要利润。24 年看公司预计出货约2500-3000 吨，其中TOPCon 占比80%+，且LECO 银浆上量持续支撑盈利。

    LECO 盈利逐步体现，研发持续投入。LECO 可提升TPC 电池效率0.2pct+，下游电池厂改造LECO 设备共识强、2024Q1 已基本完成导入。公司LECO银浆布局较早、出货逐步上量，目前LECO 较常规TPC 银浆溢价200+元/kg，支撑2024 年银浆盈利。公司持续扩大研发投入，2024Q1 研发费用1.1 亿，同增201%，2024Q1 研发费用率3.1%，同环比+0.7pct/-1.1pct。技术储备方面，TPC 全套银浆份额处领导地位；HJT 低温银浆及银包铜浆料已实现大规模出货；IBC 浆料不断完善迭代，实现持续供货。同时积极布局钙钛矿/晶硅叠层用超低温固化浆料。

    投资评级：我们维持2024-2025 年盈利预测、新增2026 年盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润6.5/8.2/9.9 亿，同增69%/25%/21%，对应当前PE 11/8/7 倍，考虑公司为国产TOPCon 银浆龙头企业，2024 年TOPCon出货占比将持续提升，我们给予2024 年18xPE，目标价84 元，维持“买入”评级。

    风险提示：原材料上涨超预期、需求增长不及预期、竞争加剧等。