事件：4 月21 日晚，公司发布2021 年年报及2022 年一季报，1）2021 年公司实现营业收入12.92 亿元，同比增长24.44%；实现归母净利润8.29 亿元，同比增长103.28%；实现扣非净利润5.55 亿元，同比增长37.80%。2）2022 年一季度公司实现营业收入2.

    67 亿元，同比增长12.48%；实现归母净利润1.35 亿元，同比增长34.60%；实现扣非净利润1.24 亿元，同比增长24.60%。

    21 年业绩符合预期，Q4 产能释放，独家二倍体狂苗量价齐升。公司全年业绩符合预期，利润落在此前预告的中值附近。其中单四季度实现营业收入5.04 亿元、同比增长135.

    86%、环比增长120.72%；归母净利润2.46 亿元、同比大幅增长282.29%。2021 年5月底公司公告病毒性疫苗二车间技改完成，公司核心品种人二倍体狂苗的产能从300万支扩充至500 万支，四季度产能释放叠加价格提升，带动业绩高增。2021 年人二倍体狂苗批签发479.50 万支（同比+29.47%），参考批签发、市场及收入情况，我们预计全年公司人二倍体狂苗确认收入约420-430 万支、收入贡献约12.6 亿元。

    22 年Q1 疫情影响放量节奏，看好全年保持快速增长。2022 年Q1 公司二倍体狂苗放量节奏受疫情影响，我们测算一季度确认收入约90 万支左右，预计随着二季度天气渐暖，狂苗接种需求上升，全年有望实现较快增长。我们仍然看好后续随着新增产能逐步释放，人二倍体狂苗持续快速放量。长期来看，我们预计2024-2026 年公司二倍体狂苗全部产能达产后总产能有望达到1100 万支/年，公司峰值收入体量有望达到30-33 亿元，利润体量有望达到13.5-15 亿元。

    规模效应下费用率有所下降，研发投入持续加大。截止2021 年底公司已经实现覆盖疾控中心1956 个，市场覆盖率不断提升，2021 年销售费用4.12 亿元（同比+11.06%），占收入比重31.88%，同比下降3.84pp，我们预计主要是公司规模效应带来费用率水平的下降。2021 年研发费用7888 万元、同比增长35.42%，费用率6.10%，同比提升0.49pp。公司近年来在收入快速增长的前提下研发投入加速，研发费用率逐年提升，遵循“产品升级换代”、“填补国内空白”的研发战略，不断进行产品创新与新工艺创新，同时积极利用外部研发资源开展交流合作，在研轮状病毒疫苗和诺如病毒疫苗等，后续管线有望逐步丰富。

    进军宠物狂苗领域，有望培育新的业绩增长点。2021 年9 月公司布局宠物狂犬疫苗市场，代理杭州佑本在大中华区的全渠道总经销商，杭州佑本的宠物狂犬疫苗已经于1月下旬首批发货，目前已覆盖超2000 家宠物医院，有望自22 年起销售放量，带来新的业绩增长点。

    盈利预测与投资建议：考虑到公司二倍体狂苗产能逐渐释放，终端需求稳定，有望保持稳定快速放量，同时参考公司股权激励目标，我们对盈利预测作出调整，预计2022-2024 年公司营业收入为18.92、27.99、34.06 亿元，同比增长46%、48%、22%；归母净利润为8.52、12.58、15.23 亿元（2022-23 年调整前值为8.55、12.52 亿元），同比增长3%、48%、21%。公司是国内人二倍体狂苗细分市场龙头，受益于产能释放未来5年保持快速增长、长期成长性强，维持“买入”评级。

    风险提示：人二倍体细胞狂苗竞品上市销售及Vero 细胞狂犬病疫苗的竞争风险，产品结构相对单一所形成的竞争风险，人二倍体狂苗市场空间不及预期的风险，疫苗不良反应事件个案风险，政策及监管风险。