事件：

    　　1) 公司发布2020 年报，实现营业收入10.39 亿元，同比+87.26%；归母净利润4.08 亿元，同比+118.57%；扣非归母净利润4.03 亿元，同比+119.45%；经营性净现金流3.70 亿元，同比+102.25%；EPS 7.77 元。业绩符合市场预期。

    　　2) 公司发布2021 年一季报，实现营业收入2.37 亿元，同比+50.96%；归母净利润1.00 亿元，同比+54.91%；扣非归母净利润0.99 亿元，同比+53.62%；经营性净现金流-0.64 亿元，同比-1724.10%；EPS 1.68 元。业绩符合市场预期。

    　　点评：

    　　人二倍体狂苗和四价流脑疫苗大幅增长，技改扩产解决产能瓶颈：2020Q1~Q4 单季度营业收入分别为1.57/2.98/3.70/2.14 亿元，同比+20.38%/+112.22%/+1479.79%/-17.96%；归母净利润0.65/1.18/1.61/0.64 亿元，同比+82.59%/+139.27%/+4256.49%/-34.45%。2020 年公司的冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）批签发量为370.36 万支，同比+55.77%，在人用狂犬病疫苗批签发总量大幅增长的背景下，公司产品占比呈上升趋势，2020 年占比达到4.71%；ACYW135 群脑膜炎球菌多糖疫苗批签发量为167.40 万支，较上年增长1179.46%。公司病毒性疫苗二车间已取得《药品补充申请批件》，公司正推进病毒性疫苗二车间的符合性检查与《药品生产许可证》变更事宜，上述事项完成后，病毒性疫苗二车间可投产，我们预计2021 年有望达到500 万支/年的产能，持续高速拉动业绩增长。募投项目“温江疫苗生产基地一期建设项目”实施完成后，预计可再新增产能600 万支/年，将进一步拉动业绩长期增长。

    　　研发投入力度持续加大，科技创新驱动长期增长：2020 年研发投入5825.39 万元，较上年增长155.66%，占营业收入的比例上升至5.61%，全部费用化。公司坚持自主研发与合作研发相结合，公司部分在研产品研发初期与中国科学院、香港大学、四川大学、天津医科大学、药明生物、和元生物等有较强研发实力或体系化开发能力的机构、企业合作。目前有10 个研发项目正处在临床前开发阶段，预计2021-2022年将有多个项目进入或申报临床试验。2020 年公司收购广西一曜生物10%的股权，获得宠物狂苗的代理权；参与了mRNA 技术明星企业艾博生物的A 轮融资，增资后持股比例为2.34%，有利于未来对mRNA 疫苗的布局。

    　　一季度疫苗继续强劲增长，支付结算款影响当期现金流：2021Q1，公司的人二倍体狂苗和四价流脑疫苗销量继续增加，拉动营业收入强劲增长。人二倍体狂苗一季度批签发42.95 万支，达到2020 全年的11.60%；四价流脑疫苗一季度无批签发。经营活动现金流出1.87 亿元，同比+65.77%，影响当期现金流，主要是支付结算款项所致，随着疫苗产品逐步回款，预计后续现金流将得到改善。随着公司人二倍体狂苗产能的进一步释放，以及市场需求、公众认可度提升等因素影响，我们看好公司全年业绩持续高速增长。

    　　股权激励彰显信心，看好公司业绩稳健增长：公司发布《2021 年限制性股票激励计划（草案）》，拟向中层管理人员及核心骨干（73 人）授予不超过10 万股限制性股票，占股本总额的0.1667%，授予价格为每股202.80 元，公司层面考核2021-2023三个会计年度，以2020 年净利润为基数，增长率目标值分别为40%/108%/218%，即分别达到5.71/8.49/12.98 亿元。本次激励计划彰显了公司管理团队的信心，将中层管理人员及核心骨干的利益有效结合，利好公司长远发展。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑到病毒性疫苗二车间的投产进度慢于我们此前预期，下调2021 年归母净利润预测为6.22 亿元，但考虑到人二倍体狂苗和宠物狂苗的长期市场刚需旺盛，上调2022 年归母净利润预测为8.99 亿元（原预测为6.90/8.50 亿元，分别下调10%/上调6%），新增预测2023 年归母净利润为13.16亿元，按当前股本测算EPS 分别为10.36/14.99/21.93 元，同比增长52.35%/44.67%/46.32%，现价对应PE 分别为44/30/21 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：人二倍体狂苗竞争格局恶化的风险；在研项目进度低于预期的风险；宠物狂苗销售情况不达预期的风险。