为什么看好疫苗？疫苗是医药板块政策淘汰赛过程中极其稀缺的政策免疫高景气主线赛道，板块内优质一二线标的均值的高度关注。

    　　二倍体狂苗空间到底有多大？竞争格局是“格局恶化”还是“共享高增长红利”？从存量市场角度看，截至2020 年Q3，二倍体狂苗在整个狂犬疫苗的占比仅为4.7%，我们认为二倍体狂苗作为世卫组织推荐的狂犬疫苗金标准，未来有望持续替代普通狂苗。根据中检院数据，每年狂犬疫苗的批签发量在1300-1800 万人份左右，假如未来二倍体狂苗占比整个狂犬疫苗达到30%替代率计算，二倍体狂苗有望占到400-550 万人份，对应2000-2750 万支，结合公司2020 年的批签发情况，我们预计2020年二倍体狂苗独家销量在350 万支左右，存量市场替代潜在空间超6 倍。

    　　从增量市场角度看，受益国内消费升级以及宠物市场的增加，狂犬疫苗整体容量还会稳步上涨，进而保障长期成长性。即使算上2022 年有望陆续获批的智飞和康泰，整个行业还是高速共成长时代，有望共同做大做强。

    　　如何看待康华当下研发管线和估值？当前疫苗板块对应2021 年平均估值在58 倍左右，按照我们的预测当前公司对应2021年估值40 倍左右，我们认为公司股价目前估值已经有所反应了研发管线相对早期的预期。未来如果公司在研发管线上有所突破，包括自主研发和外部引进等方面，公司有望迎来双击。值得关注的是，公司目前已参股艾博生物，进入mRNA 技术平台，同时公司股东中包含平潭盈科、淄博泰格盈科等产业+资本股东，都具有丰富的品种资源，未来值的期待。

    　　当下时点，我们为什么推荐康华生物？第一，推荐市场风格切换状态下，政策免疫主线赛道二线优质标的的一季报爆发式高增长超预期。第二，推荐疫苗赛道高景气下优质标的的持续高增长。公司二倍体狂苗处于产能扩张和提价双重逻辑共振期，按照我们盈利预测，2021 年业绩增速预计同比增长71%，呈现高爆发性。2020 年全国多个地方出现了狂苗短缺现象，进而带来了提价，我们2021 年还有提价带来的后效应。第三，2021 年预计催化会比较多。公司新增200 万支新产能有望落地、经历多年沉淀后的管线进展都有望成为公司2021 年的重要催化剂。第四，宠物疫苗的布局，市场仍存在认知差。

    　　盈利预测。预计公司2020-2022 年归母净利润分别为4.13 亿元、7.07 亿元以及9.29 亿元，同比增长121%、71%以及31%，EPS 分别为6.89元、11.78 以及15.48 元，对应PE 分别为68X、40X 以及30X。结合疫苗板块的平均估值情况以及各公司2021 年业绩增速，我们认为公司21 年合理市值为427 亿，对应21 年60 倍估值。首次覆盖，给予公司“买入”评级。

    　　风险提示：疫苗销售低于预期风险；新产品研发进度低于预期风险。