投资要点

    国内首家人二倍体狂苗：公司是从事综合性研究、开发、经营一体化的疫苗生产企业，为国内首家人二倍体狂苗的疫苗生产企业。2017-2019 年营业收入分别为2.62 亿元、5.59 亿元和5.55 亿元，年复合增长率为45.52%；归母净利润分别为0.75 亿元、1.54 亿元和1.87 亿元，年复合增长率为58.34%。其中，2019 年公司人二倍体狂苗实现销售收入5.38 亿元，占比达到97%；

    人二倍体狂苗被世界卫生组织称为预防狂犬病的黄金标准疫苗，需求刚性且较大，市场渗透率有很大增长空间。国内人用狂犬病疫苗每年的批签发总数量维持在6,000-8,000 万支，整体批签发量基数大，年产值维持在30-50 亿元之间。人二倍体狂苗是疫苗中的黄金标准，安全有效、无潜在致肿瘤性，是目前国内传统狂苗的有力补充，尤其适用于过敏体质者、老人及儿童等免疫力偏低的人群。2019年批签发约238 万支，仅占比4%，随着民众对新型疫苗的需求日益增加，动物源细胞基质狂犬病疫苗至人源细胞狂犬病疫苗是行业发展趋势之一，因而人二倍体狂苗具有广阔市场前景。 人二倍体细胞狂苗以其采用人二倍体细胞为细胞基质培养狂犬病毒等差异化优势，对Vero 细胞狂苗形成的补充空间较大。 2017-2019年批签发量持续提高，为99.51 万剂、223.21 万剂及237.77 万剂，年复合增速为61.63%，占狂犬病疫苗批签发总量的比例为1.28%、3.34%及4.04%。

    发行人在疫苗领域有着近20 年的研发和技术积累，构建了较高的技术壁垒。

    2014 年，公司自主研发的人二倍体狂苗采用大体积生物反应器微载体规模化培养、扩增人二倍体细胞技术，经过中检院批签发正式上市，打破了国内狂苗一直采用动物细胞制备的技术局限，为国内狂苗研制技术的里程碑。

    盈利预测与评级：随着人二倍体狂苗的产能提升与ACYW135 群脑膜炎疫苗的营销推广，公司现有产品的盈利能力有望进一步大幅提升；同时，吸附破伤风疫苗、白喉基因工程疫苗及六价诺如病毒疫苗等重磅在研品种即将进入临床试验。我们预计公司2020-2022 年EPS 为5.68 元、7.81 元及9.71 元，对应7 月14 日收盘价PE 分别为99.1 倍、72.1 倍及58.0 倍，给予“审慎增持”评级。

    风险提示： 行业竞争加剧的风险；产品结构相对单一所形成的风险；政策法规的变化及监管部门对疫苗行业监管力度加大的风险；不良反应事件个案风险。