投资要点

    　　C2M 产业互联网科技企业，大规模个性化服装定制全球领先。公司主要以C2M 产业互联网基础科研为核心，以服装智能定制为试验室载体，从事大规模个性化定制服装的生产与销售，核心经营模式为“由需求驱动的大规模个性化定制”（C2M）。

    　　公司以服装和国内业务为主， 21 年服装/ 商务服务/ 防疫物资收入各占94.5%/3.4%/2.1%，国内/海外收入各占74%/26%。服装业务主要以酷特C2M 服装产业互联网平台为主，为全球服装品牌商、服装创业者、时尚设计师和服装从业者等B 端产业客户，提供从智能量体、智能研发设计、营销策划、自主下单、柔性生产、智能制造、物流配送等全产业链、个性化和柔性化的彻底解决方案的服务，以及面向C 端的自有品牌红领。截至21 年末公司共180 家线下门店（直营5 家+加盟175家），拥有年产29.8 万套西装、18 万套衬衣产能。

    　　18 年前快速增长，近几年业务发展放缓。1）17 年之前：公司03 年开始探索服装定制领域、07 年前实现定制服装智能生产线的初步转型，较同行具有先发优势，14-17 年收入、净利CAGR 分别为60%、23%，发展速度较快。2）18-19 年：18、19 年受ODM 两大客户订单流失影响（主因产能不足情况下公司优先保证收费更高的中小型客户），收入增速放缓至1.2%、-9.4%，归母净利润增速分别为8.6%、8.0%。

    　　3）20 年以来疫情造成扰动：受疫情影响收入结构变化较大，业绩有待进一步复苏。

    　　20 年营收/净利分别同比+16.9%/-30.7%，在服装定制业务受冲击情况下，公司迅速建设防疫物资生产线，对收入形成较大贡献，20 年服装/防疫物资收入分别为3.7/2.6亿元（服装收入同比-29%）、分别占整体营收的59%/41%。归母净利下滑主要受服装销量下滑拖累毛利率（同比-7.6pct 至32.4%）、存货跌价损失（主要为多余防疫物资）及资产减值（防疫物资生产设备）影响。21 年营收/归母净利分别同比-5.3%/+28.9%，收入下滑主因防疫物资业务迅速萎缩，服装/防疫物资收入分别为5.6 亿元/1247 万元、分别同比+52.5%/-95.12%，利润端呈复苏主因服装业务复苏带动毛利率改善（同比+4pct 至36.4%）。22Q1 国内疫情反复，公司营收、净利分别同比-7.23%、-6.78%，受产能利用率回升带动毛利率进一步回升至38.7%/同比+2pct。

    　　C2M 产业互联网是公司战略，目前已形成“以科技为核心、服装为试验室载体、资本战略投资为关键驱动”的三大重点发展方向。经过十多年实践探索，目前公司确立了三大核心业务逻辑：1）夯实需求驱动的大规模个性化定制服装主业，其中酷特C2M 服装产业互联网平台服务于全球服装品牌商、服装创业者、时尚设计师等B端客户，可分别通过拓展品类、拓展加盟渠道等方式驱动收入增长；2）基于自身实践经验，打造酷特C2M 产业互联网平台和数字化治理平台，目前已在30 多个行业近百家企业进行了实践和探索，未来还有望复制赋能到机械、电子等行业，扩大服务收入体量；3）设立产业互联网发展基金，进行人工智能、大数据、智能制造等领域战略投资，实现资本赋能公司业务，同时创造投资回报。21 年10 月公司出资2亿元与海南今瓴（曾用名海南景林）私募共同设立衢州酷特作为投资平台。

    　　盈利预测与投资评级：公司为国内较早从事大规模个性化服装定制业务的领先企业，18 年前享受行业发展红利业绩迅速扩张，近年来受客户变动、疫情影响，业绩增长有所放缓，20 年以来收入结构有所调整，21 年业绩尚未恢复至疫情前的19年水平，22Q1 业绩小幅下滑。以大规模个性化定制服装主业为基石，未来公司还将重点发展产业互联网、资本战略投资领域。我们预计22-24 年归母净利润分别同比+2.4%/+16.1%/+20.4%，EPS 分别为0.26/0.30/0.37 元/股，对应PE35/30/25X，首次覆盖给予“中性”评级。

    　　风险提示：国内疫情反复，消费趋势变化。