投资要点

    　　事件：公司公布2021 半年报，上半年实现营收12.26 亿元，同比增长26.35%；归母净利润4.29 亿元，同比下降9.90 %；扣非归母净利润3.83 亿元，同比下降12.28%。

    　　剔除新冠业务影响，国内外常规业务保持高速增长。分季度看，公司Q2 实现营收和归母净利润6.93 和2.60 亿元，同比增速分别为1.76%和-28.64%，环比增速分别为30.23%和54.91%。分业务来看，得益于疫情的控制和X8 装机量提升，公司国内业务恢复情况良好，销售收入达到6.54 亿元，同比增长81.06%。海外业务由于上半年海外疫情恢复，新冠出口业务受到较大影响，公司上半年新冠业务收入达到4376 万元，同比下滑84.05%。剔除新冠业务后，公司海外收入为2.12 亿元，同比增长123.73%；受益于海外疫情缓解和新冠导致的装机量增加，海外常规业务快速恢复。

    　　受到激励费用和业务结构变化影响，公司盈利能力受短期干扰。公司上半年毛利率为70.64%，同比下降8.68pct，主要因为1）新销售策略导致设备毛利率下降明显，且销售占比降低；2）高毛利的新冠试剂收入占比降低。期间费用率方面，公司上半年管理费用率增加10.6pct 至14.3%，主要因为计提股权激励费用所致；财务费用率提升提升3.2pct 至1.1%，主要因为海外业务汇兑损益；研发和管理费用率合计下降4.8pct。综合来看，公司净利率受到毛利率降低和股权激励费用影响，同比下降14.07pct 至34.97%。剔除股权支付和汇兑损益影响后，公司税后经营性利润同比增长22.26%。

    　　海外铺设超预期，新机型X3 受到认可，客户结构不断优化。铺设量方面，截止2020年中，公司国内外分别累计铺设全自动化学发光设备8900 台和9500 台，国内外分别新增设备743 和1634 台，海外装机量均略超预期，接近去年全年海外新装机量。国内方面，MAGLUMI X8 上半年国内装机270 台，累计装机740 台；上半年新机型X3 装机260 台。国外方面，上半年海外装机增速达75.32%，延续去年Q2 以来的高增速。客户结构方面，由于X8 出色的性能和公司新推出的销售政策，上半年公司新增三级医院客户123 家，产品三甲医院覆盖率进一步提升至48.99%；三甲医院医疗实力的象征，说明公司产品不断受到认可。

    　　发光试剂覆盖最全，研发管道丰富。公司拥有全国最全的157 款发光试剂盒产品，其中国内获批141 项，基本覆盖免疫检测主流临床范围，对于检测项目齐全的高端医疗机构来说，可以省去安装多台设备带来的空间紧缺问题。其他业务方面，公司拥有4 款全自动生化仪器和61 项试剂，与公司化学发光仪器配合组成全自动流水线，实现流水线设备自产化。此外，公司已有3 款核酸检测产品，且在上半年新增全自动核酸提取纯化仪和核酸提取试剂盒两项产品，将快速推向海外市场，为公司提供新业务收入。研发管线方面，公司目前研发管线中还有在研发光仪器1 款，生化仪器1 款，电解质分析仪1 款；在研发光试剂项目42 个（新产品26 个，二代产品16 个），凝血试剂新项目7 个，其中已进入药监局审核阶段项目22 个。研发管线丰富，保证长期发展。

    　　投资建议：我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为10.28、15.64、20.34亿元，增速分别为9.5%、52.2%、30.0%；EPS 为 1.31、1.99、2.59 元，对应估值分别为43X、28X、22X。基于1）内生成长+进口替代，未来成长空间大；2）设备铺设速度加快，产品结构改善；4）试剂盒设备研发管线丰富；5）全自动流水线开始铺设，带动X8 销售；我们维持公司“增持-A“的评级。

    　　风险提示：海外销售不及预期；竞争激烈导致价格下降；带量采购等政策风险。