业绩回顾

    　　2021 年业绩低于我们预期

    　　公司公布2021 年业绩：收入48.34 亿元，同比+12%；归母净利润4.73 亿元，对应每股盈利1.71 元，同比-25%，低于我们预期。盈利下降主要系2020 年新冠疫情的政策优惠推高基数，2021 年优惠政策全面取消致盈利能力回归疫情前水平，加之公司人工成本上升，一定程度影响盈利。

    　　订单稳健增长带动营收提升，政策优惠取消致利润率回归。受在手订单稳健增长影响，2021 年公司市政环卫与物业清洁板块实现营业收入37.6 亿元与10.7 亿元，同比分别增长11.52%与14.98%。公司毛利率同比下降7.06ppt 至22.66%，主要原因是2021 年度新冠疫情的政策优惠已全面取消，以及公司扩张使人工成本同比上升22.2%。与疫情前年份相比，公司2021 年毛利率较2019 年上升1.11ppt，剔除政策优惠影响后盈利能力略有优化。

    　　期间费用稳中向好，经营性现金流稳健增长。2021 年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为0.92%/6.90%/0.19%/1.02%，合计实现期间费用率9.03%，同比-0.2ppt。2021 年公司实现经营性现金流净额6.20 亿元，同比增长18.6%。

    　　发展趋势

    　　项目开拓支撑业绩增长，股权激励提振成长信心。2021 年公司连续中标滨城区城市管理市场化项目、彰武县环卫市场化采购、白沙黎族自治县生活垃圾清运作业服务项目等12 个项目，市场开拓稳健有力。公司深耕行业多年，助力多地政府进行环卫市场化改革，项目运营管理经验丰富，对客户需求理解深刻。我们看好公司凭借较强业务能力与良好业界口碑持续斩获订单，支撑业绩稳健增长。2021 年公司股权激励落地，我们认为有助于增强公司管理团队和技术骨干积极性，为公司长远发展奠定人才基础稳中向好，经营性现金流稳健增长。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司人工成本上升对业绩仍存压力，我们下调公司2022E 净利润16%至5.49 亿元，引入2023 年盈利预计6.37 亿元。当前股价对应2022/2023 年12.0/10.4 倍市盈率，下调目标价23%至31 元，对应15.7/13.5 倍2022/2023 年市盈率，较当前股价有30%的上行空间。

    　　风险

    　　环卫市场化不及预期，人工成本上涨超预期，应收账款回收风险。