1H20 业绩符合我们预期

    　　公司公布1Q21 业绩：一季度实现收入11.83 亿元，同比增长20.3%；归母净利润1.50 亿元，同比增长3.6%，符合我们预期，我们认为净利润增速低于收入增速主要由于社保优惠取消，成本上升所致。

    　　由于疫情期间社保优惠取消，公司营业成本同比上升27.3%至8.79亿元，增速高于营收，导致综合毛利率同比下降4.07ppt 至25.70%。

    　　公司期间费用率控制良好，同比下降0.23ppt 至7.88%，其中财务费用率同比下降0.46ppt 至0.96%，主要由于利息收入增长；管理费用率同比上升0.12ppt 至6.00%。

    　　公司经营性现金流净额同比提升183.6%至0.31 亿元，去年同期为-0.38 亿元，实现由负转正，主要由于销售回款增加。

    　　发展趋势

    　　订单稳步开拓，公司业绩稳中有升。1Q21，公司斩获滨城区项目，中标总金额7.24 亿元，年化合同金额4827 万元，截至2020 年底，公司待执行合同金额为257.95 亿元，同时根据中国环境保护产业协会数据，2020 全年公司订单年化金额位列第三。订单在手持续转化为收入，保障公司业绩稳步提升。

    　　看好市场化率、龙头企业集中度提升。根据中国环境保护产业协会数据，2020 年新增环卫订单首年服务金额约576.6 亿元，行业头部企业市占率仅1%-2%左右，竞争格局仍然分散。虽然短期增值税减免、社保减免等政策优惠退坡，各环卫企业盈利能力下降，但长期来看我们认为未来环卫行业更加注重企业的服务效率与质量，玉禾田作为环卫行业龙头企业之一增长空间依旧充足。

    　　盈利预测与估值

    　　维持“跑赢行业”评级，维持2021、2022 年净利润6.82/7.83 亿元不变。

    　　当前股价对应16.9、14.7 倍2021、2022 年市盈率。

    　　考虑到估值中枢下滑，下调目标价19%至110 元，对应22.3、19.5倍2021、2022 市盈率，较当前股价有32%的上行空间。

    　　风险

    　　订单增速不及预期，环卫市场化不及预期、人工成本上涨超预期。