归母净利持续高增长，维持“买入”评级

    2020 年公司实现营收/归母净利43.2/6.3 亿元，同比增长20.1%/101.8%，归母净利润位于业绩预告（6.1-6.8 亿元）下半区间，归母净利润高增主要系新中标项目陆续运营贡献收入，智慧环卫赋能精细化管理，降本增效明显。

    我们预计公司2021-2023 年归母净利为6.43/8.46/10.88 亿元，对应EPS为4.65/6.12/7.86 元，给予2021 年27x 目标PE，对应目标价125.55 元，维持“买入”评级。

    精细化管理促进毛利率大幅提升，在手订单充裕保障未来发展2020 年公司实现营收43.2 亿元，同比+20.1%，主要系新中标项目陆续运营贡献收入增量，以及疫情期间增值税减免优惠所致；毛利率同比+8.1pct至29.7%，其中环卫业务毛利率同比+10.2pct 至34.8%，主要系公司深化智慧环卫系统应用，精细化管理实现降本增效。2020 年二季度以来，随着疫情逐步受控，政府采购需求恢复，环卫订单加速释放，公司全年新增市政环卫/物业清洁合同总金额103.7/10.9 亿元，在手合同总额336.3/13.3 亿元，合计为2020 年营收的8.1 倍，充裕的在手订单将有力保障未来的业绩表现。

    环卫市场空间巨大，公司作为行业龙头有望继续领跑据我们的测算，2020 年中国环卫运营市场规模3275 亿元，预计2025 年将超4500 亿元，2021-2025 年CAGR 为7%。2020 年环卫第三方运营比例约55%，对应第三方运营规模为1787 亿元，相较于美国等发达国家80%的环卫市场化率，仍有近一半的提升空间；我们预计2025 年我国环卫第三方运营规模超3600 亿元（2021-2025 年CAGR 达15%），环卫市场化率将提升至80%。玉禾田深耕环卫领域24 年，积累了大量优质客户与丰富的运营管理经验，有望继续领跑行业。

    环卫服务刚需属性突出，维持“买入”评级

    环卫服务市场化订单加速释放，据E20 的统计，2020 年我国环卫服务新开标项目的年化合同金额为670 余亿元，同比增长27%，我们认为公司有望凭借优秀的品牌和市场拓展能力，在环卫市场化浪潮下持续领跑，我们上调21-22 年环卫服务收入、进而调整归母净利预测为6.43/8.46 亿元（前值：

    6.16/8.29 亿元），引入23 归母净利润为10.88 亿元，对应21-23 年EPS为4.65/6.12/7.86 元，参考可比公司21 年Wind 一致预期PE 均值17x，考虑到公司ROE 高于行业均值，成长前景可期，可享受一定溢价，给予21年目标PE 27x，对应目标价125.55 元（前值133.50 元），维持“买入”。

    风险提示：环卫市场化进度不及预期，项目竞争加剧影响盈利前景。