财务表现：利润端增速相较收入端放缓

    2022 年8 月28 日公司公告中报，2022H1 营收1.46 亿元，同比增长31.2%，对应Q2 营收0.74 亿元 ，同比增长17.5%；2022H1 归母净利润0.31 亿元，同比增长13.2%，对应Q2 归母净利润0.17 亿元，同比降低5.6%。

    成长性分析：隔离产品同比增长明显，预计增长驱动持续拆分业务来看：2022H1 微生物检测技术系列营收约0.47 亿元，同比增长约5.7%；环境控制产品系列（隔离技术系列）营收约0.56 亿元，同比增长约238.4%，以上两板块占收入比为69%。灭菌技术系列产品营收约0.17 亿元，同比下降42.2%；有机物分析技术系列产品营收约0.12 亿元，同比增长46.3%。我们认为，2022H1 收入贡献主要增量来自环境控制产品系列（含隔离器、细胞工作站、蜂巢培养系统等）的销售收入。2022H1 合同负债0.87 亿元，同比增长约27%，结合公司合同负债趋势和正常交付节奏，我们预计2022-2024 年细胞制备/分装工作站收入有望维持较高增速。

    盈利能力分析：短期受疫情扰动毛利率下滑，预计下半年结构改善根据公司中报，2022H1 净利率约为21.5%，同比下降约3.4pct；单Q2 净利率约为23.4%，同比下降约5.2pct。2022H1 毛利率约为57.9%，同比下降约6.3pct。

    从费用端看， 2022H1 销售费用率为11.3%，同比下降约0.5pct；研发费用率为19.9%，同比上升约0.4pct；管理费用率为10.0%，同比下降约0.5pct。我们认为，2022H1 毛利率下降主要源于大宗商品涨价叠加疫情影响带来的成本提升，费用端同比保持稳定，预计2022H2 伴随上游原材料价格回稳，盈利能力有望提升。

    战略布局：拟投资建设新项目，强化细胞治疗产业链布局公司拟在富阳东洲新区投资5 亿建设生物新材料和精密智造项目，拟系统开发高端膜分离技术产品等高技术高附加值新材料。项目建成后将年产3000 台/套生物新材料和精密智造装备，达产后年产值不低于5 亿元。我们预计该项目有利于强化公司细胞治疗相关装备布局，为公司远期增长提供支撑。

    盈利预测与估值

    考虑到新冠疫情及上游原材料价格扰动，我们下调对公司2022-2024 年的盈利预测，预计公司2022-2024 年归母净利润分别为1.1/1.5/2.0 亿元，同比增长71%/41%/34%，对应P/E 27/19/14X。伴随公司膜产品与细胞工作站产能逐渐释放，未来业绩有望实现膜+细胞工作站双轮驱动，维持“买入”评级。

    风险提示

    膜市场竞争恶化导致价格剧烈波动风险；研发进展不及预期风险；市场开拓不及预期风险。