核心观点

    　　指南针原有主业是金融信息服务，通过向中小投资者售卖软件赚取收入，2022 年整合麦高证券后，逐步发展成为互联网券商。我们认为，长期来看，流量平台的先发优势并非该行业的绝对壁垒，公司管理层的经营能力足以让公司成长为优秀的互联网券商。其次，短期来看，由于2022 年下半年基数较低，叠加公司基本面的变化，2023 年下半年有望实现业绩困境反转。

    　　简评

    　　公司简介：指南针原有主业是金融信息服务，通过向中小投资者售卖软件赚取收入，2022 年整合麦高证券后，逐步发展成为互联网券商。根据公司回复深交所重组事项问询函的公告内容，截至2021 年末，公司软件累计注册用户数1500 万，累计付费用户数150 万，2022 年公司实现营收12.6 亿，归母净利润3.4 亿，其中金融信息服务收入11.8 亿，该业务毛利率88.7%。

    　　推荐逻辑：1）下半年业绩有望困境反转：由于2022 年下半年证券市场景气度下滑以及公司刚并表亏损的麦高证券，业绩同比基数较低（22H2 营收3.47 亿，归母净利0.14 亿），而公司拟在23 年H2 安排另一款高端产品的集中销售活动，同时叠加麦高证券经纪业务有序展业，有望实现盈亏平衡，预计下半年公司整体业绩有望大增。2）互联网证券业务高成长性：未来待定增落地，资金充足后，麦高证券有望加速发展。

    　　另外，市场普遍认为公司用户数量少，发展潜力有限，对此我们有不同观点：

    　　1）历史来看，尽管公司免费注册用户数与部分行业龙头相比有差距，但如果拆解同花顺等公司来对比，指南针的核心付费用户数量和金融信息服务业务创收能力与同行相比并不算少。

    　　（2022 年同花顺增值电信服务收入15.4 亿，其中包括iFind 终端销售收入；同花顺C 端日活数量1463 万人，我们推算全量转化率约为10-15%，对应付费用户150-200 万）。

    　　2）短期来看，当前获客能力基本足够实现战略目标。公司战略目标是到2027 年，麦高证券力争将经纪业务排名做到中证协披露的2021 年证券公司经纪业务排名20 名，根据公司在定增项目问询函中的预测，2025-2026 年公司每年新增开户数分别约为20-24 万，我们认为这与公司当前已具备的运营能力相匹配，目标实现的可能性较大。

    　　3）长期来看，当前是否拥有流量平台，并不构成公司成长性的核心掣肘。

    　　原因有二：一是中长期来看是否拥有流量平台并非是确定不变的情况，市场上没有牌照但有流量的中小平台众多，合作机会大有可为。二是拥有流量优势是增长的结果，而不是增长的原因。对于后者具体分析如下：

    　　数据显示：当年东财收购同信证券时，也并非市场上最有优势的流量平台。2015 年东方财富收购西藏同信证券，后来成为公司旗下东方财富证券，为公司提供了经纪和两融业务的高额收入及利润，而在收购之初，公司的流量平台运营基础也并非如今日般强大，根据QuestMobile 统计的数据显示，2014 年底，东方财富APP 的月活大约为300 万，日活约为140 万，当时业内如同花顺炒股票月活数量已有2000 万，而大智慧、雪球等平台月活数量分别也有550 万和160 万，甚至券商APP 中也有不少与东方财富不相上下，例如中国银河证券月活170万、国信证券金太阳月活200 万。但经过公司长期正确运营和投入，叠加市场行情提供的机遇，到2023 年4 月，东方财富APP 月活数量已经增长到2000 多万。由此可见，流量平台的先发优势并非简单地成为绝对壁垒，东财之所以成功，回过头来看，更重要的是公司管理层的战略规划，经营团队的互联网思维，以及将用户和场景的理解力贯穿到产品设计开发上后的持续迭代。

    　　盈利预测与估值：预计公司2023-2025 年营业收入分别为1682.97 百万元/2431.52 百万元/3352.06 百万元，对应同比增速34.1%/44.5%/37.9%；归母净利润342.85 百万元/510.50 百万元/537.89 百万元，对应同比增速1.3%/48.9%/5.4%；按照2023/6/13 日收盘价，对应2023-2025 年PE 估值分别为62.64x/42.07x/39.93x，对应PS 为12.76x/8.83x/6.41x，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　市场波动引致经营业绩变动的风险。公司的主营业务是以证券工具型软件终端为载体，以互联网为工具，向投资者提供及时、专业的金融数据分析和证券投资咨询服务。随着中国经济快速发展及国家政策的推动，国内证券市场发展迅速，投资者队伍不断壮大，也为互联网金融信息服务行业的发展带来了广阔的空间。该业务的经营情况与证券市场的发展和景气程度密切相关。未来，若证券市场出现长期低迷、市场交投不活跃等情况，或证券市场出现大幅波动、投资者对金融信息及咨询等服务的需求可能出现下降或发生较大变化，从而引起公司产品销售和服务收入的下滑最终导致公司盈利能力的波动。

    　　现有业务受行业监管政策变动影响的风险。若未来国内关于金融信息经营许可、证券投资咨询业务许可的政策发生变化，出现公司当前证书失效后无法继续取得该类许可的情形，则可能直接影响公司现有业务的正常经营。

    　　市场竞争加剧的风险。公司经过多年的研发和经营，已形成技术、产品、用户、服务及平台等多方面的竞争优势，具备一定的市场竞争实力。但是，由于互联网技术、金融产品的创新速度较快，国内同行业企业均在不断增加资金、技术的投入，国际知名企业也在不断进入国内市场，互联网金融信息服务行业的市场竞争日趋激烈。随着投资者对金融信息的需求不断增加，对相关产品的数据处理能力、安全性、系统可扩展性的要求不断提高。如果公司不能适时加大人力物力的投入、及时进行产品升级和新产品开发，或出现决策失误、市场开拓不力等情况，则将面临不利的市场竞争局面。