核心观点

    　　短期贝塔属性驱动，中长期开启第二增长曲线。从时间维度考察公司投资价值：短期内，公司金融信息服务业务呈现强贝塔属性，在A 股市场景气加持，公司金融信息服务业务ARPU、付费用户规模有望实现双增长。中长期而言，指南针成功整合麦高证券，有望复制东方财富成长途径，充分发挥“互联网+券商”协同作用，扩展经纪、两融等证券业务变现渠道，构筑公司第二增长曲线。长期来看，公司积极拥抱中国财富管理“黄金赛道”，布局基金销售、理财等财富管理业务，打开远期成长空间。

    　　摘要

    　　从证券分析工具供应商到互联网券商。指南针自2001 年成立以来，公司深耕于金融信息服务行业20 多年，成功实现从证券分析工具供应商到金融信息服务商再到互联网券商的转型。从历史复盘角度，公司发展历程可分为3 个阶段。1）第一阶段（1997-2005 年）：得益于商业互联网发展，证券分析工具推动公司成长；2）第二阶段（2006-2012 年）：向金融信息服务商转型，逐步推广线上直营；3）第三阶段（2013-至今）：持续拓展业务范围，纵深挖掘客户价值。

    　　指南针从获客→运营→变现，逐步构建飞轮效应。由于指南针业务收入=活跃用户数*付费转化率*客单价，用户数量提升通过公司产品销售和运营来实现，而付费转化率、客单价提升则更多靠公司产品功能升级、业务拓展实现。因此，指南针公司商业模式和互联网公司类似：我们采取获客—运营—变现框架进行研究。1）获客端：线上广告投放构建免费用户基池，推广效率持续提升。2）运营端：提供多层级产品矩阵，叠加直销+体验式营销模式，维系较高的客户留存率。3）变现端：产品销售为主、广告业务为辅，未来券商牌照带来新变现方式，整体付费率较高。

    　　盈利预测与估值：预测指南针2023-2025 年收入为16.93、24.40、32.59 亿元，对应增速34.9%、44.1%、37.7%；预测归母净利润为3.64、5.48、5.91 亿元，对应增速6.0%、50.6%、7.9%。

    　　按照2023/4/7 日股价，公司对应23/24 年的估值约为65/43 倍PE，我们认为其合理估值应当因互联网券商的稀缺性而享有更高溢价，按照2023/2024 年70 倍和60 倍的PE，给予2024 年目标价80.9 元，给予“买入”评级。

    　　风险提示：麦高证券业务重整进展不及预期；行业竞争加剧；证券市场低迷风险。