营收快速增长，利润端短期承压。公司前三季度实现GMW156.53亿元，同比+0.75%;营收10.15亿元，同比+39.23%；归母净利润1.47亿元，同比-27.83%；其中单Q3实现营收3.83亿元，同比+57.69%，归母净利0.42亿元，同比-45.58%。公司持续优化组织与业务结构保证存量客户的稳定，并新增小安素、舒肤佳等10多个品牌，整体拉动营收快速增长。但由于疫情反复，叠加三季度进入消费淡季，公司费用端仍保持较大投入，同时去年同期存在股权转让带来的投资收益高基数影响，因此利润端有所承压。

    从渠道来看：淘宝/天猫整体大盘呈现增速放缓态势，但与公司深度合作的0LAY、欧珀莱、毛戈平等品牌仍保持稳定增长，带动公司在淘系渠道的平稳发展；同时公司也在在快手、拼多多等渠道与毛戈平、艾杜纱、欧珀莱等存量客户合作，实现较快增长。从品类来看：个护类目GMW稳健增长；食品、宠物、珠宝品类等近年新开拓品类GMW呈现较快增长；而美妆、家电、潮玩品类受到疫情以及行业格局变化的影响，对应GW出现一定程度下滑。

    盈利水平有所下滑，费用投入不断加大。盈利能力方面，Q3实现毛利率28.67%,同比-18.45pct;实现净利率12.56%，同比-21.84pct,整体盈利水平受费用投放加大，以及公司清理部分品牌库存的影响而有所下滑。费用方面，Q3销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为8.56%/5.21%/1.95%/-1.59%,同比+4.46pct/-3.70pct/-2.37pct/+1.86pct,受疫情影响，公司不断加大销售投入；而由于部分自动化项目在二季度完结以及公司持续优化组织架构的影响，管理费用和研发费用同比略有下降，但整体仍处于高位。营运能力及现金流方面，公司Q3经营性现金流净额为0.39亿元，同比-395.54%，主要是公司新增业务导致存货增加，现金流减少。

    风险提示：疫情反复，销量增加不及预期，行业竞争加剧。

    投资建议：公司作为代运营头部企业，致力于为品牌提供全域的电子商务服务。虽然受短期多因素影响利润端有所承压。但公司通过跨品类、拓品牌、全渠道的运营开拓，并随着全链路品牌服务能力的加强，有望在疫情缓和行业复苏，以及自身新品牌逐渐发力修复盈利水平下，逐步重回业绩增长轨道。

    短期考虑疫情反复以及公司新增品牌合作初期，相关成本和费用提升的影响，我们下调22-24年盈利预测归母净利润预测至2.82/3.59/4.52亿元（原值3.19/3.84/4.54亿元)，对应PE为24/19/15x。维持“增持”评级。