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    公司发布2022 年半年报。2022H1 归母净利1.05 亿元，yoy-17.02%；扣非后归母净利0.96 亿元，yoy-16.21%。2022Q2 归母净利润0.53 亿元，yoy-27.63%；扣非后归母净利0.45 亿元，yoy-31.29%。2022H1 实现GMV109.56 亿元，yoy-0.1%基本持平，2022Q2 实现GMV61.52 亿元，yoy-8.2%，疫情扰动下上半年业绩有所承压。

    点评

    主营业务：“电商全域服务商+新消费品牌加速器”双轮驱动，疫情下展现强经营韧性。2022H1实现GMV109.56 亿元，与去年基本持平：①分品牌看：22H1 新签约曼秀雷敦、瑷尔博士、冷酸灵、中街、stokke、心机彩妆等27 个品牌贡献增量，对受疫情影响GMV 有所下滑的存量品牌有所弥补；②分渠道看：天猫基本持平，京东稳健增长，抖音/拼多多增长迅猛，GMV同比+90%/+230%，对唯品会的下滑有所弥补；③分品类看：家电/个护/潮玩GMV 稳健增长+食品/宠物品类较快增长，对美妆品类的下滑有所弥补。

    分模式看：（1）2022H1 品牌线上营销服务营收2.11 亿元，yoy+76.54%，占比33.41%，同增8.81pct；品牌线上管理服务营收2.43 亿元，yoy-8.17%，占比38.39%，同减15.96pct；线上分销营收1.25 亿元，yoy+25.61%，占比19.70%，同减0.69pct；内容电商服务营收0.50 亿元。

    （2）总代业务收入贡献逐渐凸显：①存量品牌：依寇庭、瑞波琴等历经前期投入，进入稳健成长期持续放量；②新增品牌：hairmax 和心机彩妆等品牌新接入总代业务，随着运营逐步稳定，有望进一步增厚总代业绩增长。

    研发&管理：①2022H1/Q2 研发费用为0.21/0.10 亿元，分别同增109.74%/156.5%，公司持续加强系统化建设+IT 投入。②2022H1/Q2 管理费用为0.47/0.29 亿元，分别同增39.0%/68.09%；成本端&费用端：2022H1/Q2 毛利率为39.47%/36.09%，同降9.64pct/13.49pct。分业务看，2022H1 年品牌线上营销服务毛利率37.21%，同减4.36pct；品牌线上管理服务毛利率52.93%，同减9.32pct；线上分销毛利率19.42%，同减4.72pct；内容电商服务毛利率34.05%。2022H1/Q2销售费用为0.70/0.41 亿元，分别同增95.31/95.79%；2022H1/Q2 期间费用为1.19/0.71 亿元，分别同增67.10/90.16%。

    投资建议：当前线上天猫平台受宏观环境、新兴平台崛起和超头缺位等影响有所疲软，但公司坚持“电商全域服务商”与“新消费品牌加速器”双轮驱动，持续通过“多品类”策略、数字化建设、新消费品牌孵化等多维方式进行业务拓展和效率提升，努力在困难中寻找突破口。未来依然有信心以品牌管理公司模式穿越行业周期，稳健发展，考虑疫情对公司业绩负面影响，预计22/23/24 年归母净利润3.3/4.4/5.3 亿元，对应PE21x/16x/13x。

    风险提示：宏观经济下行风险；疫情反复导致业绩不及预期；新品牌孵化不及预期