业绩简评

    　　4.26 日公司公告21 年营收11.35 亿元、同降12.59%，GMV 271 亿元、同增35.5%，净利3.27 亿元、同增5.39%，扣非净利2.59 亿元、同降8.75%、低于净利主要系21 年投资收益及非流动资产处置损益较多。

    　　分季度看，4Q21~1Q22 营收同降14.39%/ 增19.58%，归母净利同降15.73%/降2.38%，净利率30.37%（-0.48PCT）/19.47%（-4.38PCT）。

    　　经营分析

    　　21 年营销服务+分销业务承压、管理服务业务保持快速增长。分业务看，21年营销服务2.26 亿元、同降46.15%，毛利率44.86%（-3.32PCT）；管理服务6.05 亿元、同增16.06%，毛利率59.45%（-7.24PCT）；线上分销2.62 亿元、同降25.54%，毛利率28.19%（+8.63PCT）；其他业务中内容电商及技术咨询服务4031 万元、占总收入比重为3.54%。21 年毛利率、费用率稳定、净利率升。毛利率47.99%（+0.16PCT）；费用率14.79%（+0.34PCT）；净利率28.79%（+4.91PCT）主要为体外品牌分红、股权增值带来投资收益同比增多5826 万元、公允价值变动损益增多2419 万元。

    　　1Q22 在疫情下营收增长仍环比提速，1Q21GMV 同增12.78%，主要为签约曼秀雷敦/心机彩妆/直白等11 个品牌及3Q21 新签约的品牌磨合期后实现快速增长。受业务结构变化影响，1Q22 净利率降。低毛利品牌线上营销服务、线上分销业务占比提升，22Q1 毛利率44.13%（-4.44PCT）、费用率18.19%（+2.86PCT），22Q1 净利率19.47%（-4.38PCT）。

    　　21 年及1Q22 存货就应收账款周转放缓、现金流增长承压。21 年/22Q1 存货周转天数81 天/141 天、同比+28 天/+63 天；应收账款周转天数82 天/105 天、同比+30 天/+26 天。21 年/1Q21 经营性现金流净额同降93.73%、同降265.21%，主要系存货、应收账款、其他应收款增加所致。

    　　投资建议

    　　受业务结构变化影响，净利表现低于预期，下调22~23 年盈利预测38%、47%/新增24 年预测，22~24 年净利为3.53/3.91/4.39 亿元，对应22~24 年PE 为19/17/15 倍，下调至“增持”评级。

    　　风险提示

    　　品牌客户拓展/新平台拓展不及预期等，大客户合作终止风险。