拓品类、拓平台，GMV 保持快增，维持“买入”评级公司10 月28 日发布三季报，Q3 实现营收2.4 亿元，同降8.9%；实现归母净利7706 万元，同增39.1%；实现扣非归母净利5886 万元，同增25.4%。公司营收仍受大客户切换服务模式影响，利润端同比快增得益于新品类客户如泡泡玛特、金霸王、丽芝士，新平台如京东、抖音、拼多多的业务的推动，及投资收益贡献。我们预计公司21-23 年归母净利分别为4.1、4.8、5.4 亿元，参考Wind 可比公司2021 年一致性预期26.68xPE，考虑公司新业务增量明显、增长动能足，给予公司2021 年35xPE，目标价59.85 元，维持买入评级。

    业务结构继续调整，收入端仍有压力

    21Q3 公司分别实现营销服务、管理服务、线上分销收入3585 万元、1.35亿元、6661 万元，同比分别-61.1%、+47.2%、-13.4%。营销服务表现较差仍主要系大客户百雀羚业务合作模式切换。管理服务业务快速发展主要系新拓客户如泡泡玛特、新拓平台如抖音贡献的增量影响。线上分销收入继续减少，主要系唯品会平台销售同比下滑所致。

    成熟业务发展稳健，公司在食品潮玩、淘外平台表现靓丽分产品品类看Q3 GMV，公司传统优势品类美妆与个护同比增长14.2%，新品类食品潮玩同比增长75.4%，验证公司横向的品类拓展能力。分平台看，公司在新渠道的建设卓有成效，传统的天猫代运营Q3 GMV 同比增长19.9%，新平台包括京东、抖音、拼多多Q3 GMV 同比增长222.0%，增益明显。

    全域全品类效应渐显，维持“买入”评级

    新业务、新平台、新客户逐步发力，继续看好公司的管理服务收入及净利端的快速增长。我们预计公司21-23 年归母净利分别为4.1、4.8、5.4 亿元（前值4.0、4.7、5.3 亿元，微调主要系公司Q3 费用率下降超预期），参考Wind可比公司2021 年一致性预期26.68xPE，考虑公司新业务增量明显、增长动能足，给予公司2021 年35xPE，目标价59.85 元（前值53.44 元），维持买入评级。

    风险提示：新业务拓展不及预期；新品类拓展不顺。