全域GMV 稳健增长，百雀羚合作方式变更影响收入前三季度实现营收7.29 亿元，同比-11.56%；归母净利润2.04 亿元，同比+24.24%，扣非净利润同比+14.40%。其中单Q3 实现营收2.43亿元，同比-8.91%，归母净利润7705.80 万元，同比+39.07%，扣非净利润同比+ 25.41%，收入端受到百雀羚旗舰店合作方式调整影响有所下降，利润端非经收益主要系非流动资产处置收益1455.01 万元。

    　　业绩驱动：新消费品业务快速成长，淘外平台加速放量分业务来看，Q3 成熟业务（美妆+个护）GMV 同比+14.24%，增长稳定，新增业务（食品潮玩等）GMV 同比+75.38%，主要系丽芝士、金霸王、泡泡玛特等新品类品牌快速增长。分平台来看，Q3 淘内平台GMV 同比+19.85%，在天猫大盘增速放缓影响下依旧实现稳定增长，淘外平台同比+222.03%，主要系京东、拼多多、抖音等渠道的开拓。

    　　盈利营运：受百雀羚合作方式变更毛利率及销售费率有所变化盈利能力方面，Q3 毛利率47.12%，同比+3.03%，销售费率同比-7.4pct，主要系百雀羚业务调整带来高毛利率线上管理服务业务占比提升以及推广费用减少，管理费率同比+5.27pct，主要系管理人员增加；营运能力方面，期末存货周转天数同比+17 天，主要系双11 备货增加以及新增经销业务所致，经营性现金流同比-118.23%，主要系代垫款项、预付供应商货款及双11 备货增加影响所致。

    　　风险提示：疫情出现反复；品牌合作不达预期；行业竞争加剧

    投资建议：“全域电商”+“消费品加速”新双轮驱动，维持“增持”

    　　公司践行多元化经营及双引擎推动，具体来看：1）品牌端：公司三季度全渠道新签约35 个优质品牌，并加速新消费品战略合作，实现横跨个护、美妆、潮玩、家电等多品类的覆盖；2）渠道端：在淘内平台稳定增长基础上，积极布局淘外平台，形成淘内TP+经销、淘外（京东、拼多多、抖音）XP+经销的多元化跨平台布局，提高全域服务能力。

    　　未来公司整体在“全域电商”+“新消费品加速”双引擎驱动下有望持续成长。考虑到近年品类渠道扩张加速带来费用增加，我们下调公司21-22 年净利润至4.04/5.11 亿元，预计21-23 年EPS为1.69/2.14/2.62元/股，对应 PE 为33/26/22X，维持“增持”评级。