事件：

    　　公司发布2021 年三季报。

    　　点评：

    　　百雀羚合作模式切换对收入影响持续，利润增速继续提升前三季度，公司实现营业收入7.29 亿元，同比下降11.56%，归母净利润2.04 亿元，同比增长24.24%，扣非归母净利润1.74 亿元，同比增长14.40%。

    　　单三季度，公司营收2.43 亿元，同比下降8.91%，归母净利润0.77 亿元，同比增长39.07%，扣非归母净利润0.59 亿元，同比增长25.41%。收入有所下降主要受到百雀羚由经销切换为服务费模式影响，Q3 收入降幅环比收窄，扣非归母净利润持续增长，Q3 增速环比提升。前三季度，公司毛利率同比提升4.55Pct.至48.45%，净利率同比提升9.19Pct.至30.45%，盈利能力有较大提升。费用方面，前三季度公司销售费用率6.30%，同比下降7.07Pct.，主要系百雀羚合作形式调整所致，管理费用率7.65%，同比提升2.78Pct.，主要系增加管理人员，期间费用率总体下降2.53Pct.至14.42%。

    　　XP 业务+新品牌孵化双轮驱动，客户拓展加速Q3 品牌线上管理服务收入1.35 亿元，同比增长47%，主要由新增平台及品牌推动；品牌线上营销服务收入3585 万元，同比下降61%，主要受到百雀羚合作方式调整影响；线上分销业务收入6661 万元，同比下降13%，主要由于唯品会平台销售下降。前三季度公司实现GMV 155 亿，同比增速43%，其中美妆个护GMV 同比增长12%，增长稳定，食品潮玩GMV 同比增长130%，核心客户丽芝士、金霸王、泡泡玛特等品牌销售增长较快。分平台看，前三季度淘内GMV 同比增长18%，较为平稳，淘外京东、拼多多、抖音等平台GMV 增速达到210%。公司坚持以“全域电商”+“新消费品加速”驱动公司成长，今年以来加快拓展淘外业务，Q3 新签约35 个代运营品牌（1H 新签32 个品牌）。同时，每鲜说的成功案例证明了公司较强的品牌打造能力，Q3 新增4 个战略合作新消费品牌，业务拓展速度加快。

    　　投资建议与盈利预测

    　　公司是国内头部电商代运营企业，去年下半年百雀羚合作模式切换，收入及利润结构有波动。今年以来公司加速拓展品牌客户及新兴渠道，业绩稳步增长。我们预计2021-2023 年公司归母净利润4.06/5.20/6.27 亿，EPS 分别为1.70/2.18/2.60 元，对应PE 分别为32/25/20x，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　行业竞争加剧；头部客户流失风险；品类、品牌、新项目拓展不及预期。