壹网壹创发布20 年年报及21 年一季报。4Q20 实现收入4.7 亿元，同比下降28%，归母净利润1.46 亿元，同比增长19%。2020 全年收入同比下降10%至13 亿元，归母净利润同比增长42%至3.1 亿元，符合此前业绩预告（3.1-3.3 亿元）。1Q21 实现收入2.2 亿元，同比增长4%，归母净利润5315 万元，同比增长12%。

    　　代运营主业高速增长，收入增速较低主要受百雀羚服务模式变更影响。

    　　2020 年线上营销收入同比下降49%至4.2 亿元（4Q20 百雀羚由线上营销转管理费模式，对报表收入增速的影响将持续至3Q21），线上管理收入同比增长57%至5.2 亿元，分销收入同比增长19%至3.5 亿元。

    　　1Q21 线上营销同比下降31%至6070 万元，线上管理同比增长51%至1.1 亿元，新签约品牌6 个。

    　　主业健康造血，新业务投入拖累利润。2020 年壹网壹创业绩中包含上佰并表贡献0.37 亿元、新业务投入0.15 亿元（集中于Q4）。1Q21 包含新业务及自动化建设投入0.16 亿元，以少数股东损益推算上佰贡献利润约603 万元。新业务初显成效，关注后续起量带来的业绩弹性：

    　　内容电商抖音项目加速投入，1Q21 已完成组织搭建及初步迭代，新增合作品牌3 个；自有品牌“每鲜说”2021 年3 月已上线，首月销售超400 万元。

    　　盈利预测与投资建议：预计2021-2023 年营业收入分别为16.7/25.7/32.6 亿元，归母净利润分别为4.1/5.5/7.2 亿元，同比增长33%/33%/31%。参考可比公司估值，给予公司2021 年45 X PE，对应合理价值128.79/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：募投项目实施效果不及预期；品牌将电商渠道收归自营或变更服务商；新品牌拓展不达预期；电商行业、美妆行业景气度下降。