2020 年业绩符合我们预期

    　　壹网壹创公布2020 年业绩：收入12.99 亿元，同比降10.5%，主因公司部分品牌合作模式切换拖累；归母净利润3.10 亿元，同比增41.5%，对应每股盈利2.15 元；扣非后净利润2.84 亿元，同比增41.0%，符合此前业绩预告区间。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4营收同比分别-7.8%/+5.1%/+15.6%/-28.3%，归母净利润同比分别+46.1%/+64.5%/+107.9%/+19.0%。同时公布1Q21 业绩，收入2.23 亿元，同比增4.2%，归母净利润0.53 亿元，同比增12.3%；扣非后净利润0.49 亿元，同比增9.1%。

    　　发展趋势

    　　1、多品类+多平台，GMV 持续向上突破。公司2020/1Q21 实现GMV 200+亿元/43.30 亿元，同比分别增长85.2%/95.3%（我们预计剔除上佰并表影响增速约为30%/20%），主要受益于：①品牌及品类拓展：2020 年签约屈臣氏、菲洛嘉、植花季、星巴克等十余个新品牌客户，1Q21 新签约品牌6 个，洽谈中品牌约10 个，新进潮玩食品类目GMV 取得三位数增速；②平台扩充：京东平台实现高增，抖音内容电商项目快速推进，并依托浙江上佰布局拼多多、苏宁易购、贝店等平台。我们认为充分印证公司在线上代运营领域的核心竞争优势、业务拓展实力和行业整合空间。

    　　2、轻资产模式提升盈利能力，支撑战略性研发投入。公司2020/1Q21 毛利率同比提升4.8ppt/4.0ppt 至47.8%/48.6%，毛利率较高的线上管理服务收入占比提升至Q1 的49%。费用端看，2020/1Q21 销售费率同比降9.7ppt/8.7ppt 至11.2%/6.8%，主因线上营销服务业务下降带来推广费、仓配费减少；管理及研发费率合计同比提升2.0ppt/5.5ppt 至4.9%/10.3%，主因IT 自动化、内容电商建设等战略性研发投入加大，叠加自有品牌孵化，Q1 共投入1600 万元；财务费率同比分别-1.3ppt/+1.3ppt。2020/1Q21净利率同比提升8.8ppt/1.7ppt 至23.9%/23.9%。我们预计短期内公司仍将处于战略投入期，利润端增速将慢于GMV 增速。

    　　3、自有品牌+内容电商有望构筑新成长曲线，关注后续进展。自有品牌方面，公司发挥消费者洞察及产品孵化运营能力，代餐品牌“每鲜说”于3 月底正式上市，首月GMV 超400 万元；内容电商方面，公司抖音项目已于Q1 完成组织搭建及模式探索和初步迭代，新增签约品牌3 个，多渠道能力进一步延展。组织构架方面，公司聘任原强生中国总裁邓旭先生担任公司CEO，有望强化公司运营及自有品牌能力；同时，董事长增持公司股份体现管理层信心。建议关注公司新业务进展。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑公司处于战略投入期，下调2021 年每股盈利预测3%至2.97元，维持2022 年每股盈利预测4.08 元。当前股价对应2021e 26xP/E 和2022e 19x P/E。维持跑赢行业评级，考虑市场风险偏好变化，下调目标价35%至108 元，对应2021e 36x P/E 和2022e 26xP/E，较当前股价有43%的上行空间。

    　　风险

    　　核心客户流失风险；自有品牌培育风险。