事件

    　　2023 年4 月20 日，仙乐健康发布2022 年年报。

    　　投资要点

    　　2022 年顺利收官，四季度加速改善

    　　2022 年营收25.1 亿元（同增6%），归母净利润2.1 亿元（同减8%），扣除收购 Best Formulations 相关费用净利润为 2.70 亿，同增16.5%。其中2022Q4 营收7.2 亿元（同增16%），归母净利润0.4 亿元（同增15%）。四季度收入、利润实现双位数增长，主要系线下消费需求逐步恢复，同时公司持续推进降本增效，加快新项目落地及渠道覆盖所推动。毛利率2022 年31.2%（同减2pct），其中2022Q4 为31.4%（同增0.2pct），四季度毛利率环比改善，系原材料价格回落、欧洲区毛利率边际改善及产品结构持续优化所致。销售费用率2022 年5.2%（同减1pct），其中2022Q4 为6%（同减0.1pct ） ； 管理费用率2022 年12.1%（同增2pct），其中2022Q4 为12.5%（同增2pct），系并购费用增加所致。净利率2022 年8.47%（同减1pct），其中2022Q4净利率5%（同减4pct）。2022 年经营活动现金流净额4.45亿元（同增30%），其中2022Q4 为1 亿元（同增132%）。

    　　产品结构优化，欧洲区有望改善

    　　分产品看，2022 年软胶囊/片剂/粉剂/软糖/饮品/其他剂型/其他业务营收9.91/3.41/1.92/5.93/3.38/0.38/0.14 亿元，同比+10%/+6%/-42%/+26%/+36%/-33%/+63%，占比40%/14%/8%/24%/14%/2%/1%。马鞍山生产基地第三条营养软糖生产线投产落地，产能释放推动软糖快速增长；爆珠、精华瓶饮品等新产品实现规模生产，有望优化产品结构。分渠道看，2022 年合同生产/品牌产品销售营收25.05/0.02 亿元，同比+7%/-95%。分区域看，2022 年中国/欧洲/美洲/其他地区营收14.91/3.96/5.41/0.79 亿元，同比+2%/-9%/+36%/+3%，占比59%/16%/22%/3%。中国区通过全渠道覆盖，提高市场份额，新项目加快落地；美洲区持续推进BF 并购，形成中美欧三大生产基地布局；欧洲区完成销售团队升级，有望解决产能瓶颈，缩短交付周期，加快业绩恢复；澳、新、东南亚等新域市场取得突破，有望成为驱动增长第四驾马车。量价拆分来看，2022 年软胶囊销量58.43 亿粒（同减12%），吨价0.17元/粒（同增25%）；片剂销量19.68 亿片（同增5%），吨价0.17 元/片（同增1%）；粉剂销量0.13 万吨（同减44%），吨价14.37 万元/吨（同增4%）；营养软糖销量29.08 亿粒（同增19%），吨价0.2 元/粒（同增5%）；功能饮品销量1.56 亿瓶/亿袋（同减3%），吨价2.17 元/瓶/袋（同增40%）。

    　　盈利预测

    　　预计2023-2025 年EPS 为1.63/2.07/2.56 元，当前股价对应PE 分别为22/17/14 倍，维持“买入”投资评级。

    　　风险提示

    　　宏观经济下行风险、市场竞争加剧风险、行业增速放缓、汇率波动风险、成本上涨风险、收购进展不及预期风险等。