公司Q3 收入/利润同比+16.1%/+21.3%，收入环比继续改善，利润超出此前预期。短期看，公司订单延续改善趋势，利润端低基数下仍具看点。中长期看，随着公司外延并购的落地，仙乐在保健品CDMO 领域的竞争实力进一步强化，协同效应有望助力公司份额继续提升。

    收入环比改善，业绩超出预期。公司发布2022 年第三季度报告，22 年1-9月实现收入17.88 亿（+2.3%），归母净利润1.76 亿（-12.1%），扣非归母净利润1.62 亿（-12.7%）。其中Q3 收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为6.77 亿/0.66 亿/0.65 亿（+16.1%/+21.3%/+25.8%），业绩超出此前预期。公司前三季度经营性现金流净额3.4 亿，同比+15.59%，好于业绩表现。销售收现20.28 亿，同比增长9.91%，其中Q3 销售收现8.25 亿，同比+25.72%，高于收入增速。

    产品结构阶段性影响毛利率，盈利水平延续恢复态势。公司Q3 毛利率同比-1.6pcts 至29.6%，考虑到原材料价格见顶回落且提价陆续向下游传导，毛利率波动主要系当季确认收入的产品结构变化所致。公司Q3 销售费用同比基本持平，环比Q2 显著增加，疫情仍然影响了部分展会、差旅以及市场推广动作，但是费用投放已在逐步恢复，收入增长带动销售费用率同比-0.78 pct 至5.4%。公司Q3 管理/研发费用率分别同比+0.57/-0.11pct 至10.7%/3.1%，汇兑收益增加推动财务费用由去年同期1061 万减少至-671万。综合影响下，公司Q3 毛利率、期间费用率双降，净利率延续Q2 以来的恢复趋势，同比+0.42pct 至9.8%。

    经营持续改善，低基数下仍具看点。公司当前订单整体延续恢复态势，前三季度收入已经同比转正。美洲市场渗透率仍有提升空间，需求有望保持较快增长。中国市场新客户和大单品项目陆续落地，预计贡献部分增量。

    欧洲市场交付周期仍然较长，但事业部组建完成后也在攻克大客户，订单有望继续改善。新域市场随着全球供应链和销售团队的搭建亦能呈现快速增长。考虑到历年Q4 均是公司销售旺季，在前期订单陆续交付以及经营持续改善背景下，全年目标完成偏离度整体可控。利润端来看，虽然公司研发、销售费用的投放未完全恢复至正常水平，但毛利率存在改善空间，内部降本增效项目也将进一步优化费用使用效率，利润低基数下仍具看点。

    投资建议：恢复趋势延续，关注业绩弹性。短期看，公司自二季度起经营持续改善，Q4 恢复趋势有望延续，利润端继续关注低基数下的业绩弹性。

    中长期看，公司软糖、功能性饮品等强势业务带来收入增长的同时，毛利率也有望随产能利用率爬坡进入上升通道。公司作为保健品CDMO 头部企业，锚定中长期市占率提升目标搭建全球供应链，略调整22-24 年EPS 预测为1.31、1.47、1.76，当前股价对应22/23 年分别为20/18xPE，订单环比改善，业绩弹性均可能构成催化，考虑当前板块估值水平，调整目标价为35 元，维持“强烈推荐”投资评级。

    风险提示：行业增速放缓、阶段性产能过剩、政策变动、海运成本上涨等