事项：公司发布2022 年中报，22H1 实现收入11.11 亿元，同降4.60%，归母净利润1.10 亿元，同降24.60%。单Q2 实现收入6.57 亿元，同增4.97%，归母净利润0.95 亿元，同增7.76%，扣非归母净利润为0.92 亿元，同增14.01%。

    　　21H1 经营活动现金流净额2.14 亿元，同增35.29%，基本符合预期。

    　　Q2 环比大幅改善，软糖、口服液及片剂持续增长。上半年软胶囊、营养软糖、粉剂、片剂、功能饮品分别实现收入4.15/2.63/0.97/1.68/1.35 亿元，同比-2.7%/+8.7%/-43%/+16.3%/+10.3%，单Q2 除粉剂外其他剂型均恢复增长。分区域看，22H1 中国/欧洲/美洲/其他地区分别实现收入6.73/1.79/2.18/0.38 亿元，同比变化-8.4%/-11.6%/+16.3%/+2.3%，单Q2 美洲业务实现高双位数增长。

    　　综上，公司22H1 实现收入11.11 亿元，同降4.6%，单Q2 实现收入6.57 亿元，同增4.97%，环比大幅改善同增63.8%。

    　　还原并购、股权激励费用及转债费用后，归母净利润同降约15%。公司22Q2毛利率同增0.1pct 至34.3%，22H1 同降2.8pcts 至32%，主要系产品结构变化以及鱼油、明胶等原材料及物流成本上涨所致。分剂型看，22H1 软胶囊、营养软糖、粉剂、片剂、功能饮品毛利率分别为27.39/37.99/20.40/42.48/23.97%,同比-2.9/-4.6/-2.7/-6.3/+4.0pcts；分区域看，22H1 中国/欧洲/美洲/其他地区毛利率分别同比-3.01/+1.67/-8.27/-3.18pcts 至30.26%/31.30%/36.45%/36.15%。费用方面，单Q2 销售费用率同降1.4pcts 至4.0%，管理费用率同增3.1pcts 至11.8%，主要系中介服务费用增加所致。综上，公司22H1 归母净利润1.10 亿元，同降24.6%，若剔除股权激励费用、并购费用及转债费用合计约3000 万元影响，公司还原后归母净利润同降约15%。

    　　马鞍山产能已正式投产，Q3 有望迎来低基数反转。国内市场方面，渠道调研反馈，7-8 月市场需求持续向好，订单数量稳步增长。海外市场方面，预计欧洲业务有望随出勤率提升而继续恢复，美洲市场则将继续维持高增态势。产能方面，马鞍山第三条软糖生产线已于今年7 月份正式投产，年产能18 亿粒，预计可对下半年及明年软糖业务有较大贡献，将在2-3 年内逐步爬坡达产，为后续增长奠定良好基础。

    　　投资建议：需求持续恢复，22H2 反转可期，建议把握估值回落布局良机。受经济下行叠加疫情等因素影响，行业需求及公司订单受到较大影响，但Q2 以来海内外市场需求持续好转，订单情况亦随之持续改善。长期来看，功能食品行业空间依旧广阔，公司长期增长逻辑不改，我们给予 22-24 年盈利预测EPS 1.36/1.77/2.22 元，对应 PE 21/16/13 倍，疫情扰动致公司估值回落，当下具备安全边际，建议布局超跌修复机会，我们给予一年目标价44 元，对应明年25X，维持“强推”评级。

    　　风险提示：疫情反复、并购整合不畅、新品销售未达预期、食品安全风险等。