公司Q2 收入/利润增长18.0%/19.1%，功能食品热门剂型如软糖、功能饮品、粉剂均实现快速增长。其中，软糖产能快速释放，毛利率同比提升8.07pct 至42.55%，同时软糖收入占比提升，推动公司整体毛利率同比提升0.33pct。展望下半年，功能饮品产线搬迁影响解除叠加产能快速爬坡，预计利润率将环比改善。功能食品下游需求风口已至，公司凭借产能储备及研发优势，以高质量产品和头部客户建立深度合作，未来收入保持高速增长的同时，业绩弹性有望随产能爬坡逐步释放。

    Q2 收入/利润增长18.0%/19.1%，符合我们此前预期。公司披露21 年中报，上半年实现收入11.65 亿（+27.22%），归母净利润1.46 亿（+17.33%），扣非归母净利润1.33 亿（+28.84%）。若还原股份支付、转债利息列支等费用后，实际净利润同比增长30%以上。其中Q2 收入/净利润/扣非净利润分别为6.57亿/0.88 亿/0.81 亿（+18.0%/+19.1%/+20.4%），符合我们此前预期。公司Q2销售费用率5.4%，同比减少1.21pct，管理费用率8.7%，同比减少0.89pct，净利率同比提升0.13pct 至13.4%。现金流方面，公司H1 现金回款11.89 亿，同比增长26.0%，其中Q2 现金回款6.49 亿，同比增长25.6%。

    热门剂型快速增长，软糖产能释放推动毛利率高增。公司热门剂型快速增长，与新增产能逐步释放、下游赛道高景气，公司订单增加有关。分剂型看，营养软糖实现收入2.41 亿元（+113.69%）；功能饮品实现收入1.23 亿元（+83.35%）；粉剂营收1.70 亿元（+42.67%）；软胶囊实现收入4.27 亿元（-4.82%）；片剂收入1.44 亿元（+11.96%）。其中，一季度公司8 亿粒软糖产线投产后，产能利用率快速爬坡至80%以上，毛利率同比提升8.07pct 至42.55%。二季度功能饮品产线搬迁及设备磨合影响饮品毛利率水平，功能饮品H1 毛利率同比下降13.17pct 至19.92%。公司H1 毛利率34.76%，同比提升0.63pct，考虑今年物流关税列支由销售费用转至成本，实际毛利率提升大于表观。

    中国增长表现亮眼，欧洲业务短期承压。分区域看，公司中国业务实现收入7.35亿元，同比增长41.5%，占比由61.8%提升至63.1%，主要系国内功能食品业务增长迅速。海外疫情蔓延，公众对健康关注不断提升有效催生下游需求，同时北美营销团队发力开拓市场，美洲业务同比增长1.88 亿元，同比增长66.85%。欧洲业务实现收入2.02 亿元，同比下滑19.71%，主要因为欧洲保健品销售线下占比较多，下游销售受到疫情冲击及海运影响导致短期承压。

    新增产线覆盖需求增长，产能爬坡关注环比加速。展望下半年，公司年产能1亿的2 条袋装饮品生产线和产能18 亿粒的软糖生产线投产预计对毛利率有一定影响，但二季度产线搬迁导致功能饮品毛利率已处在低位，随着产能爬坡及新工艺逐渐成熟，预计毛利率环比仍有望改善，而软糖由于工艺已较为成熟，预计新增产能对毛利率影响有限。投产后公司功能饮品产能可达2.5 亿袋，软糖产能超过50 亿粒，将为未来2 年下游需求增长提供有效支撑。

    投资建议：下游风口正盛，仙乐以质取胜。在人口老龄化，生活快节奏的外部环境下，功能食品风口已至。中小代工厂往往通过较低价格或专注于单剂型生产参与竞争，但仙乐凭借更前沿的趋势判断、更广泛的剂型覆盖、更稳定的品质把控和更及时的需求响应，与各个渠道的头部企业建立深度合作，未来收入保持高增的同时，业绩弹性将随产能爬坡释放，略调整21-23 年EPS 预测1.75、2.26、2.80，给予目标价70 元，对应22 年31x，重申“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：功能食品市场拓展不及预期、阶段性产能过剩、行业政策变动、贸易摩擦影响出口业务等